Курс "у космос" не вилетить. Перший заступник голови НБУ про економіку після війни, "бульбашку ШІ" та monobank

Битву виграють армії, а війну – економіки. Цей принцип доводить свою ефективність щонайменше останні сто років. Схоже, його взяли на озброєння Сили оборони України, завдаючи ударів по російській нафтовій промисловості. Вдається до нього і агресор, коли нищить енергетику та цивільні промислові об'єкти.

Чи здатна українська економіка виграти війну? З одного боку, її зростання уповільнюється: у 2025 році ВВП виріс лише на 1,8%. Даються взнаки і дефіцит працівників, і тотальна залежність від міжнародної фінансової допомоги.

З іншого боку, адаптивність українців дозволила пережити найскладнішу зиму всієї сучасної історії України без суттєвих наслідків для економіки. "Немає ніяких свідчень, що в січні ситуація в економіці була суттєво гіршою, ніж у січні 2025 року", – зазначає перший заступник голови Нацбанку Сергій Ніколайчук.

У серпні 2025-го він очолив новий для себе блок фінансової стабільності, який до цього підпорядковувався колишній першій заступниці голови Катерині Рожковій. Раніше Ніколайчук відповідав за монетарну політику, займався макроекономічним прогнозуванням та визначенням оптимального розміру облікової ставки.

Своє перше інтерв'ю на новій посаді Ніколайчук дав у річницю початку великої війни. ЕП хотіла зрозуміти, у якому стані вітчизняна економіка входить у п'ятий рік війни, а також чи бачить Нацбанк ризики для фінансової системи з боку поточної конфігурації банківського ринку і потенційних зовнішніх шоків.

У притаманній для представника центрального банку манері Ніколайчук ухилявся від гострих запитань, проте вселив оптимізм щодо стану фінансової системи та перспектив розвитку економіки в разі закінчення гострої фази війни.

Чи ухиляються банки від сплати підвищених податків? Що чекає на monobank після запровадження нових регуляцій НБУ? Чи буде Україна впроваджувати євро і чому Нацбанк не підтримує стабільний курс, хоча має для цього ресурси?

Про вплив кризи в енергетиці на економіку та розмір "тіні"

— Зважаючи на обстріли енергетики, чи фіксує НБУ скорочення ділової активності в Україні?

— Поки що в нас немає високочастотних даних, які могли б свідчити про суттєвий вплив ситуації в енергетиці. На рівні повідомлень у ЗМІ чи чуток зрозуміло, що в бізнесу значно гірші умови функціонування порівняно з тими, які були до зими.

Водночас, за результатами опитувань, які НБУ збирає на щомісячній та щоквартальній основі, ми фіксуємо, що очікування бізнесу залишаються достатньо оптимістичними. Наприклад, бізнес зберігає позитивні очікування щодо рівня ділової активності та залучення інвестицій упродовж наступних 12 місяців.

— Це все очікування. Чи є фактичні дані, за допомогою яких можна було б заміряти реальний стан економіки?

— Останні дані, якими ми оперуємо, – це четвертий квартал минулого року. Там було зростання ВВП на 3% порівняно з четвертим кварталом 2024-го. Значною мірою через те, що торік збір урожаю змістився саме на четвертий квартал і це дало додатковий плюс для показників сільського господарства.

Хоча вже на цих даних ми побачили деяке охолодження економічної активності. Результат минулого року – 1,8% зростання ВВП – відповідав тому, що ми оцінювали в січні. Поки що немає ніяких свідчень того, що в січні ситуація в економіці була суттєво гіршою, ніж в січні минулого року.

— Чи позначилася ситуація в енергетиці на якості кредитних портфелів банків? Наприклад, бізнесу стало складніше обслуговувати кредити через додаткові витрати на енергетичну автономність.

— Поки з боку банківської системи ми не отримували жодних сигналів про негативний вплив дефіциту електроенергії і проблем з опаленням. Навіть навпаки: результати функціонування банків надають нам такий стриманий оптимізм.

Ми не бачили жодної скарги на те, що в якихось районах банки (під час блекаутів – ЕП) не функціонують. Навіть на Троєщині після тривалих періодів відсутності електроенергії банки, які були промарковані як частина системи PowerBanking, продовжували функціонувати і надавати послуги населенню.

— У грудневому звіті про фінансову стабільність НБУ вказав на значні "ситуативні відпливи коштів бізнесу". З чим вони були пов'язані тоді і чи спостерігаються вони зараз, на початку 2026-го?

— Це сезонне явище. Воно дійсно було ситуативним і вже на початку цього року ми ніяких негативних тенденцій не спостерігаємо.

— З чим пов'язана така сезонність?

— Бізнес виплачує додаткові заробітні плати та податки.

— У тому ж звіті ви вказали на сповільнення темпів припливу коштів населення до банків. Це наслідок погіршення платоспроможності громадян, зменшення довіри до банків чи ознака тінізації економіки?

— Точно не можу пов'язати це із зменшенням довіри до банків. З приводу збільшення тіньової економіки теж важко сказати. Мені здається, що це було пов'язано з додатковими витратами населення на забезпечення своєї енергетичної автономності в умовах складної зими.

— Якщо поєднати відпливи коштів бізнесу з банків, сповільнення припливу коштів населення і статистику НБУ щодо збільшення готівкового обігу, то нескладно зробити висновок про зростання обсягу тіньової економіки.

— Зростання обсягу готівки може бути пов'язане з тим, що в такі періоди населення робить запаси грошей в умовах блекаутів. Не можу сказати, що ті факти є сталою тенденцією. Розвиток тіньової економіки треба оцінювати не на основі даних за один чи два місяці, а дивитися на середньострокові тенденції.

— НБУ оцінює обсяг тіньової економіки?

— Ні. Час від часу ми дивимося на показники, які публікує Міністерство економіки, хоча я особисто сприймаю їх з високим рівнем скептицизму.

У 2019 році був великий проєкт за участю Ernst&Young, Міністерства економіки та Національного банку. Я починав його в НБУ, а потім продовжив у Мінекономіки. За його результатами оприлюднили звіт, оцінкам якого я більше довіряю.

— Які там оцінки?

— Близько 24%.

— Це менше, ніж можна було очікувати.

— Так, проте це вище, ніж у сусідніх країнах.

Про уповільнення кредитування та державні програми підтримки

— НБУ повідомляв, що кредитний портфель населення у 2025 році зріс на 34%. У 2024-му темпи були вищі – 39%. З чим пов'язане скорочення?

— Насамперед – з високою статистичною базою. Очікувати, що в нас зростання кредитів фізособам буде відбуватися по 40% на рік, було би занадто оптимістично. Навіть понад 30% – це достатньо високий показник зростання. Якщо скоригувати його на інфляцію, то він становитиме понад 20% у реальному вимірі.

— На що люди витрачають отримані кредити? Чи не виникає у вас враження, що ці кошти передусім стимулюють споживання імпорту?

— Відстежити, на що люди втрачають отримані кредити, украй важко. Думаю, що використання кредитів банків буде мати плюс-мінус таку ж структуру, як і витрати населення. Споживче кредитування підтримує спроможність населення купувати і вітчизняні товари, і значною мірою імпортні.

— Переважну більшість іпотек банки видають у межах держпрограми "єОселя" під 3% або 7%. Яка наразі ринкова ставка за іпотекою?

— Якщо ви маєте на увазі ставку за іпотекою за межами державних програм, то тут будь-яка ставка не буде показовою. Такі кредити видають небагато банків. Коли у вас невелика вибірка, то залежно від специфіки діяльності кожного банку і того, як змінюється розподіл цих кредитів між банками місяць до місяця, може бути достатньо велика волатильність цього показника.

— Перефразую запитання: позичальник у межах "єОселі" сплачує 3% або 7%, а решту компенсує держава. Різницю між якою ставкою і пільговою ставкою компенсують з бюджету?

— За даними нашого опитування банків про іпотечне кредитування, у грудні середньозважена ефективна ставка за кредитами на придбання житла становила 8,1% річних на первинному ринку і 8,7% – на вторинному. Щодо компенсації треба дивитися умови програми.

— Чи бачите ви ризики того, що левову частку банківських кредитів наразі субсидує держава? Мова не лише про "єОселю", а й про кредити за програмою "5-7-9%". Якщо в держави в якийсь момент закінчаться гроші або вона вирішить переглянути умови, то банки можуть зазнати збитків.

— У споживчому кредитуванні субсидованими є лише іпотеки, а інший портфель абсолютно ринковий. У кредитному портфелі бізнесу наразі лише третина підтримується державними програмами: "5-7-9%", портфелями гарантіями.

Для порівняння: у 2022 році більше половини всіх кредитів бізнесу видавалися через програми державної підтримки. Наразі основним драйвером кредитування є ринковий сегмент. У 2025 році портфель чистих гривневих кредитів бізнесу за програмою "5-7-9%" зріс лише на 12%, тоді як поза нею – майже на 50%.

— Проте є ризик зміни державної політики. Як ви та банки з ним працюєте?

— Я б не говорив про ризик зміни державної політики, однак є ризик, що може бути недостатньо коштів для повної компенсації процентних платежів. Час від часу банки стикаються із ситуаціями, коли такі виплати з боку Фонду розвитку підприємництва, який став Національною установою розвитку, відтерміновувалися.

НБУ звертав увагу банків і держави на відповідні ризики і на те, що такі програми мають бути таргетованими на суб'єкти, які дійсно цього потребують. Для того, аби зберігати стійкість цих програм з урахуванням обмежених бюджетних ресурсів.

— Чи має держава борг перед банками за програмами "єОселя" і "5-7-9%"?

— За програмою "5-7-9%" заборгованість становить близько 8 мільярдів гривень.

— У 2024 році банки підписали меморандум про кредитування відновлення енергетики. Останні публічні оцінки говорять, що банки прокредитували будівництво 1,4 гігавата потужностей. Банки тут добре працюють?

— Коли президент сказав про 1 ГВт нової потужності, усі це сприймали скептично.

— Бо тоді йшлося, що ці потужності потрібно збудувати менш ніж за рік.

— Зараз тільки завдяки банківському кредитуванню профінансували 1,4 ГВт. Це досить потужний результат. Звісно, в поточних умовах країна потребує більше, але ж і кредитування триває, і, думаю, банки будуть його нарощувати.

— Що найбільше стримує цей процес? Кредитна якість позичальників – походження коштів, непрозора структура власності?

— Ця проблема актуальна не лише в цій сфері. Багато банків жаліються, що часто клієнти звертаються за кредитами, але не можуть надати відповідні документи.

Про monobank та приватизацію держбанків

— В останні роки стрімко виріс "Універсал банк", він уже третій за кількістю вкладників і стає too big to fail. Вас не турбують такі темпи зростання?

— Ми приділяємо цьому увагу, проте рано казати, що він досяг таких масштабів.

— Приводом для такого занепокоєння може стати ІТ-компанія (ТОВ "Фінтех бенд"), з якою співпрацює цей банк. Існує вимога МВФ щодо поширення на критичні для функціонування банку треті сторони вимог, які НБУ ставить до самих банків, зокрема щодо репутації власників. Якщо це станеться, то якими можуть бути наслідки для банку та проєкту monobank?

— Незабаром правління НБУ ухвалить та оприлюднить для громадського обговорення нові регуляції щодо управління ризиками третіх сторін. Там будуть відповіді на ці питання. Я б не хотів забігати наперед. Думаю, це станеться скоро. Ми націлені на виконання того зобов'язання, яке закладене в меморандумі з МВФ.

— Що може чекати на банк, який співпрацює з критичною третьою стороною, котра не відповідає вимогам НБУ? Не конкретно на "Універсал банк".

— Додаткова увага з боку Національного банку, але я не хочу випереджати події. Ми обговоримо та ухвалимо відповідний проєкт постанови на рівні правління.

— Він уже готовий?

— Уже є проєкт, який буде виноситися на правління.

— Чи правда, що ця вимога МВФ писалася конкретно під monobank?

— Не варто прив'язувати конкретну умову до конкретної юридичної особи. Нас цікавить стійкість усієї банківської фінансової системи. Ризики третіх осіб – це не тільки ризики, пов'язані з надавачами IT-рішень, особливо в наших умовах. Ми звертали увагу банків до надавачів інтернет-послуг, послуг мобільного зв'язку.

— Чи цікаві зараз банки іноземним інвесторам? У 2025 році уряд оголосив про намір приватизувати "Сенс банк" та Укргазбанк. Чи знайдеться інвестор?

— Український банківський сектор дуже цікавий іноземним інвесторам. Недавно ми бачили, як європейська фінтех-група придбала виведений з ринку "РВС банк". Варто звернути увагу на меседж, з яким власники цієї групи заходили в Україну.

Якщо пригадати першу хвилю іноземної експансії банківського сектору у 2005-2008 роках, то основний меседж був про те, що іноземні банки заходять з технологіями, системами побудови корпоративного управління та ризик-менеджменту. Зараз був дуже чіткий сигнал, що фінтех-компанія заходить не зі своїми технологіями, а за технологіями, які існують в українському банківському секторі.

— "РВС банк" – мала установа. Чи є апетит на великих гравців?

— Бачимо бажання французького "Креді агріколю" розширити діяльність в Україні.

— Вони розглядають невеликий банк "Львів".

— Ми бачимо і предметну зацікавленість державними банками. У першу чергу – Укргазбанком і "Сенсом", які наразі в "пілоті" приватизації державних банків.

— Ця "предметна зацікавленість" – це просто розмови, чи вже є конкретні кроки з боку потенційних інвесторів?

— Ще рано це коментувати. М'яч на стороні уряду та Мінфіну, які мають призначити радників для приватизації. Після цього процес може піти швидше.

Про ОВДП та підвищення податку для банків

— На державні банки припадають 52% активів банківської системи. Це головна причина, чому Нацбанк був проти створення поштового банку?

— Національний банк не виступав конкретно проти створення поштового банку. Проте, крім публічної риторики, ми не побачили конкретних кроків, які могли б привести до його створення. Ми не отримали жодних документів, жодних заяв ні від Міністерства інфраструктури (нині – Міністерство розвитку громад та територій, якому підпорядковується "Укрпошта" – ЕП), ні від "Укрпошти".

— Значна частка банківських активів зосереджена в цінних паперах одного емітента – держави. Банкам належать ОВДП на майже трильйон гривень. Чи не загрожує така концентрація банківській системі і фінансовій стабільності?

— Ми приділяємо цьому значну увагу. Поки не бачимо проблем з платоспроможністю держави. Додаткові ризики ОВДП в нас точно не на радарі.

Частка ОВДП в структурі активів банків перебуває приблизно на тому ж рівні, на якому вона була на початку 2022 року. Близько чверті цього портфеля – папери, якими докапіталізовували державні банки, насамперед Приватбанк. Ще близько половини портфеля – папери, які держбанки придбали з початку великої війни, що відповідало ролі цих банків у підтримці бюджету у воєнних умовах.

— Чи можуть банки й надалі збільшувати свої інвестиції в ОВДП?

— Так, потенціал для цього є. Звісно, він не безмежний.

— Де ця межа? Можете назвати відсоток від активів банківської системи?

— Навряд чи я скажу відсоток. Треба дивитися в комплексі. Якщо у 2023-2025 роках банки активно нарощували портфель, то на 2026 рік Мінфін не планує нарощувати позики через ОВДП, є план отримувати міжнародне фінансування.

Тому я думаю, що обсяг ОВДП на балансах банків за базового сценарію суттєво не змінюватиметься. Оскільки ми очікуємо, що інші активи, насамперед кредити, зростатимуть високими темпами, то частка ОВДП буде поступово знижуватися.

Хоча не можна виключати, що ситуація піде не за базовим сценарієм, і Мінфіну необхідно буде закривати дефіцит бюджету, нарощуючи випуск ОВДП. Розуміння, як діяти в цій ситуації, і в Мінфіну, і в Нацбанку є. Проте я не можу сказати, що у 2026 році навіть за такого сценарію ситуація буде виходити за межі критичності.

— Третина всіх ОВДП перебуває на балансі Національного банку. У бюджеті на 2026 рік уряд заклав можливість зробити репрофайлінг цих паперів. Чи почалися попередні консультації щодо цього?

— Мені здається, що ця норма потрапляє в бюджет ледь не щороку. Потенційно така можливість є, але поки що конкретних кроків ми в цьому напрямку не робимо.

Це питання обговорювалося і попередні роки, але репрофайлінг буде здійснений винятково на умовах, які будуть підходити Нацбанку. Тож я не думаю, що навіть у разі реалізації такого сценарію ми будемо мати якісь негативні наслідки.

— Якими можуть бути умови цього репрофайлінгу? Зменшення ставки чи збільшення термінів обігу ОВДП?

— Зазвичай репрофайлінг здійснюється для зменшення навантаження на бюджет, щоб не було великих виплат у пікові періоди. Це більше технічна вправа.

— Попри заперечення НБУ, Верховна Рада вчергове запровадила на 2026 рік підвищену ставку податку, 50%, на прибуток для банків. Оскільки це сталося вже втретє, то чи не спостерігаєте ви за спробами деяких банків мінімізувати базу оподаткування? Наприклад, розуміючи, що у 2026 році ставка податку буде вищою, банки могли розформувати багато резервів наприкінці 2025 року, аби доформувати їх зараз, зменшивши прибуток до оподаткування.

— Чесно кажучи, я не пам'ятаю, щоб у нас на радарах були дії банків, які можна було б охарактеризувати як намагання зменшити податкову базу у 2026 році.

— У грудні банки сукупно розформували резервів на 5 мільярдів гривень, при тому, що до цього переважно їх доформовували.

— Ми подивимося на це питання.

— Загалом у вас не складається враження, що банки можуть зменшувати прибуток до оподаткування?

— Якщо і є щось подібне, то це точно не в тих масштабах, які можуть суттєво вплинути на їх показники. Прибутковість пов'язана з іншими факторами, зокрема списанням непрацюючих кредитів Приватбанком та іншими держбанками, що суттєвіше вплинуло на фінансовий результат порівняно з іншими факторами.

— Як списання портфеля непрацюючих кредитів Приватбанком вплинуло на фінансовий результат цієї установи?

— Завдяки цьому списанню банк донарахував податок на прибуток, тож його витрати з податку на прибуток зросли удвічі.

Про інтеграцію з ЄС та новий "банкопад"

— Наскільки банківська система України готова до інтеграції з Євросоюзом, зокрема наскільки адаптоване законодавство?

— За нашими останніми підтвердженими оцінками, рівень еквівалентності в банківському регулюванні становить 78%.

— У якій сфері потрібно зробити найбільше роботи?

— Наприклад, великий шмат роботи у сфері сек'юритизації.

— Про що йдеться?

— У нас цей напрямок не покритий банківською системою. Це коли береться пул певних активів, зазвичай іпотечних кредитів, під який випускаються облігації, забезпеченням за якими виступають пули активів. Банки продають їх інституційним та роздрібним інвесторам. Таким чином вони отримують додаткову ліквідність.

— Якщо не помиляюся, це було в основі світової фінансової кризи 2007-2008 років.

— Саме так, але з того часу регуляції стосовно цього інструменту сильно еволюціонували. У нас наразі цього механізму немає, але він має бути.

Ми отримали від Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку проєкт закону про сек'юритизацію. Зараз він перебуває на опрацюванні наших підрозділів. Після його ухвалення потрібно буде провести достатньо багато роботи в наших регуляціях для того, аби він запрацював на рівні нашої "нормативки".

Мета – дати належний поштовх розвитку нового сегменту ринку без додаткових ризиків для фінансової стабільності.

— Коли Україна стане членом ЄС, євросоюзівські банки зможуть працювати на українському ринку. Скільки наших банків не витримають конкуренції?

— Ми вважаємо, що наш банківський сектор пройшов багато випробувань та викликів і зустрів їх досить гідно, тож він є конкурентоспроможним та інноваційним. Зараз перед ним стоїть новий виклик: пристосуватися до нових регуляцій до 2027 року. Думаю, у разі успішного переходу на євросоюзівські стандарти він буде цілком спроможний конкурувати з євросоюзівськими банками.

— Можливо, топ-10 банків зможуть конкурувати, але чи витримають цю конкуренцію умовні нижні 20% банківської системи?

— Не можу зараз точно сказати, що якась частина банків залишиться на ринку, а якась точно піде. Цей процес залежить від багатьох факторів. Якщо подивитися на європейський ринок, то він теж різний. Наприклад, у країнах Балтії він достатньо концентрований, а в Німеччині є багато дрібних банків, які залишаються конкурентоспроможними або в конкретних регіонах, або в сегментах ринку.

Питання в тому, щоб кожен банк мав життєздатну бізнес-модель. Звісно, що життєздатність бізнес-моделі буде тестуватися в умовах єдиного ринку.

— Нового "банкопаду" не очікуєте?

— Саме від процесу євроінтеграції не очікую.

Про економіку після війни та роль долара

— Якщо уявити, що завтра закінчиться активна фаза війни, що чекає на економіку післязавтра? Мільйони громадян перебувають за кордоном, енергетика розбита, є ризик потенційного скорочення зовнішньої допомоги. Що за таких умов буде з курсом та інфляцією?

— По-перше, ми не очікуємо суттєвого скорочення обсягів міжнародної допомоги. На нашу думку, вона буде фокусуватися не стільки на підтримці ЗСУ в умовах активної фази війни, скільки на питаннях відновлення економіки України.

По-друге, у нас тривають євроінтеграційні процеси і економіка буде інтегруватися з євросоюзівською. Україна стане прикордонною частиною економіки ЄС зі своєю специфікою та фокусом на підтримці обороноздатності на східних кордонах. Це даватиме додатковий поштовх таким галузям, як мілтек, які теж будуть глибше інтегруватися з євросоюзівськими ланцюгами створення доданої вартості.

Важливо сказати, що Україна має підтвердження на 90 мільярдів євро за Ukraine Support Loan, які надійдуть у будь-якому випадку, навіть якщо завтра закінчиться велика війна. Також наразі є плани Європейської комісії передбачити 100 мільярдів євро для України в межах семирічного бюджету 2028-2034 років.

У нас є діючі програми з МВФ, Світовим банком, ЄБРР. Ми бачимо високу зацікавленість партнерів в активній участі у відновленні української економіки.

Є певний виклик у тому, щоб реінтегрувати ветеранів, які будуть повертатися до цивільного життя, щоб не отримати високий рівень безробіття. Це стосується не тільки людського капіталу, а й структури економіки, яка буде переорієнтовуватися на цивільні рейки. Хоча, враховуючи наявність такого сусіда, потрібно залишати значний обсяг видатків на оборону і значну чисельність війська.

— Ви згадали про потенційне фінансування для України в бюджеті ЄС на 2028-2034 роки обсягом 100 мільярдів. На рік виходить менше 15 мільярдів євро, хоча зараз ми щороку залучаємо понад 40 мільярдів.

— Зараз ми перебуваємо в умовах війни, а це все-таки інша ситуація.

— Але з погляду ситуації на валютному ринку скорочуватиметься надходження валюти.

— Будуть зменшуватися і наші потреби в купівлі обладнання, фінансуванні ЗСУ, виплаті зарплат. 100 мільярдів євро – це сума для сценарію з мирною економікою.

— Тобто курс валют не "вилетить у космос"?

— Ми не бачимо підстав для того, щоб курс "вилітав у космос". У нас є непогана "подушка безпеки" – наші міжнародні валютні резерви, які на початку 2026 року сягали майже 60 мільярдів доларів. Це удвічі більше, ніж ми мали на початку 2022 року. Плюс ми надалі передбачаємо значні обсяги зовнішнього фінансування.

У нас є певний досвід у макроекономічному управлінні. Ми пройшли через багато викликів. Якщо говорити про Нацбанк, то я впевнений, що ми зможемо виконати своє завдання з досягнення п'ятивідсоткової інфляційної цілі.

— За прогнозом НБУ, наприкінці 2026 року резерви мають сягнути 65 мільярдів доларів, а наприкінці 2027-го – майже 73 мільярдів. Ви самі щойно сказали, що міжнародні резерви – це "подушка безпеки", а їх, як правило, формують у спокійні часи, щоб використати на "чорний день".

Війну навряд чи можна назвати спокійними часами. Тож виникає питання, чому Нацбанк дозволяє зростати курсу валют і при цьому продовжує нарощувати резерви, а не використовує їх на підтримку гривні.

— Той рівень резервів, який ми маємо і прогнозуємо на горизонті наступних двох-трьох років, забезпечує приблизно 120% від композитної міри адекватності міжнародних резервів за метриками МВФ.

— Перекладіть на людську мову.

— Адекватним вважається рівень від 100% до 150% цієї метрики. Тобто наразі в нас адекватний рівень резервів, але його не можна вважати надмірним. Крім цього, у нас ризики вищі, ніж у середньостатистичних країн, на основі яких МВФ розраховував ці метрики. Тому мати цю "подушку безпеки" на випадок того, що ситуація може піти не за базовим сценарієм, в Україні точно доречно.

Та й динаміка обмінного курсу, про яку ви говорите, з нашої точки зору не є чимось, що загрожує ціновій та фінансовій стабільності. За цієї динаміки обмінного курсу ми маємо зниження інфляції з піку, майже 16% у травні, до 7,4% у січні.

— Але інфляція могла б упасти швидше.

— Могла швидше, а могла і повільніше. Нам треба знаходити адекватний шлях до зниження інфляції після шоків, які відбулися внаслідок поганих врожаїв 2024 року, а також тих, які ми мали в енергетичному секторі і на ринку праці.

Звісно, Національний банк може відносно легко привести інфляцію до цільового показника, суттєво ужорсточуючи і процентну, і валютно-курсову політики, але зазвичай це має негативні наслідки для економічного зростання.

Ми постійно шукаємо цей баланс і, на нашу думку, знаходимо оптимальний шлях для того, щоб і знизити інфляцію до 5%, і не підважувати економічного відновлення чи кредитної експансії, яку ми наразі спостерігаємо.

— Складається враження, що ви накопичуєте резерви, очікуючи, що в мирному майбутньому їх доведеться витрачати на утримання гривні.

— Не очікуючи, а враховуючи ймовірність реалізації негативних сценаріїв, які потребуватимуть витрачання більших обсягів резервів, якщо ситуація буде гіршою.

— Куди вже гірше?

— Я не хочу наводити історичні приклади.

— Враховуючи, що наразі більшість фінансової допомоги Україна отримує в євро, а з інтеграцією з ЄС обсяги торгівлі з блоком лише зростатимуть, чи не настав час змінити основну курсоутворюючу валюту з долара на євро?

— Останні кілька років питання про зміну курсоутворюючої валюти з долара на євро порушувалося в тих чи інших аспектах. Поки що наша відповідь незмінна: ми активно вивчаємо ситуацію, досліджуємо плюси і мінуси такого переходу, але сказати, що ми зараз на "низькому старті", ще рано.

— Які частки євро і долара в міжнародних розрахунках?

— Якщо говорити про імпорт, то за останні роки обсяги майже зрівнялися: частка розрахунків у євро доходить до 50%. Якщо говорити про наш експорт, то там співвідношення таке: 1/3 в євро і 2/3 в доларі: ми все-таки більшою мірою експортуємо сировинні товари, які на міжнародних ринках торгуються в доларах.

— Як має змінитися ситуація, щоб курсоутворюючою валютою стало євро?

— Є багато аспектів. Структура торгівлі – один з них. Інший – структура державного і приватного зовнішнього боргу. Тут за останні роки є фундаментальні зрушення, оскільки частка євро у валютній структурі державного боргу перевищує частку долара. Ще одна передумова – популярність валюти в країні. Якщо подивитися на валютні кредити та депозити, то долар суттєво переважає над євро.

Про роль долара, "бульбашку ШІ" та криптовалюти

— У 2025 році долар "просів" на 10% відносно кошика основних світових валют. Цей фактор нестабільності може вплинути на швидшу зміну курсоутворюючої валюти?

— Так, цей фактор ми також аналізуємо.

— Дві третини міжнародних резервів країни номіновані в доларі. Враховуючи коливання його курсу, ви не думали переглянути структуру резервів?

— Вона час від часу змінюється, але основним індикатором для резервів є їхній доларовий еквівалент. Коли ми маємо більшу частину цих резервів у доларах, ми таким чином хеджуємо доларовий еквівалент резервів. Якщо ж ми суттєво збільшимо або зменшимо частку долара, це призведе до того, що кожного місяця будуть дуже значні коливання обсягу резервів у зв'язку із змінами курсу валют.

Коли курсоутворюючою валютою стане євро, тоді нам потрібно буде в першу чергу звертати увагу на євровий еквівалент наших міжнародних резервів. Тоді буде доцільно мати більшу їх частку в євро.

— І публікувати дані про стан резервів не в доларах, а в євро?

— Так роблять багато країн Центрально-Східної Європи, які мають власні валюти, але при цьому орієнтуються на євро як на курсоутворюючу валюту. Вони публікують свою статистику зовнішнього сектору саме в євро.

— В інтернеті Нацбанк критикують за те, що він не скористався минулорічним зростанням вартості золота. Ви не прогнозували цього?

— У чому різниця між ухваленням рішень у держустанові і написанням цих статей?

— У відповідальності.

— Так, і в тому, що рішення ухвалюються на майбутнє в умовах невизначеності, а аналітики пишуть статті постфактум. Це по-перше. По-друге, якщо говорити конкретно про золото, то зберігання міжнародних резервів у ньому має низку операційних складнощів. Тож на папері ти можеш просто порівнювати дохідності, а в реальному житті тобі треба враховувати низку різних аспектів.

— Зараз світ непокоїть "бульбашка ШІ". Мовляв, багатомільярдні інвестиції в цей сектор не принесли жодних прибутків. Якщо припустити, що це дійсно "бульбашка" і вона лусне, то як це позначиться на економіці України?

— Важко сказати, чи це "бульбашка" і чи вона лусне. Багато людей бачать у штучному інтелекті потужний драйвер довгострокового зростання продуктивності. Це зумовлює настільки значні вартості компаній, які займаються штучним інтелектом. Значною мірою ті ризики вже враховані в оцінках цих компаній.

Однак якщо ситуація дійсно піде за сценарієм фінансової кризи, насамперед в американській економіці, то в такому випадку вплив на решту світу буде набагато меншим, ніж під час глобальної фінансової кризи 2007-2008 років.

Ми спостерігали за цим протягом останнього десятиліття, коли багато подій в економіці США та на їх фінансових ринках не мали такого ефекту, як раніше. Наразі інші економіки, зокрема Євросоюзу та Китаю, країн, що розвиваються, набагато краще підготовлені до кризових сценаріїв.

Значною мірою це пов'язано з інституційними реформами, які відбувалися в центральних банках цих країн, і їх спроможністю забезпечувати належне макроекономічне управління. Певною мірою Україна теж є прикладом зменшення вразливості до зовнішніх шоків порівняно з тим, що ми мали у 2008 та 2014 роках.

— Тобто нової світової кризи "бульбашка ШІ" не спричинить?

— Я не очікую, що ця криза стане настільки ж глобальною, як це було у 2008 році. Навіть якщо фондовий ринок у Сполучених Штатах зазнає суттєвої корекції.

— Але криза може вплинути на вартість долара, а більша частина наших резервів зберігається в доларах…

— У 2008 році проблеми у фінансовому секторі США призвели до того, що кошти "тікали" до активів – безпечних гаваней, які тоді були в економіці Штатів. Тому тоді долар сильно зміцнився порівняно з іншими валютами. Це спричинило додаткові проблеми для інших економік, особливо для країн, що розвиваються.

Протягом останніх п'яти-семи років ми таких тенденцій не бачили. Навіть під час пандемії долар не відігравав такої ролі, як раніше. До цього треба додати і фрагментованість світової економіки. Вона вже не настільки глобальна, як у 2008 році, тому не можна проводити паралель з "лопанням іпотечної бульбашки".

— Поточна ситуація більше схожа на кризу доткомів?

— Так, але зараз світ інший, менш вразливий до шоків, які можуть відбутися в економіці США та їхньому фінансовому секторі.

— Враховуючи це і загальну нестабільність у США, зокрема щодо мит, чи немає у вас враження, що глобальний статус долара поволі підважується?

— Мені здається, що тенденція послаблення ролі долара в глобальній економіці та фінансовій системі триває щонайменше десятиліття. Водночас поки що нема альтернативи долару як глобальної світової валюти. Потенційні конкуренти – євро, юань, біткоїн – мають слабкості, які не дозволяють їм конкурувати.

— Роль криптовалют у світі зростає. Росія та Іран використовують їх для купівлі товарів в обхід санкцій. Як ви оцінюєте цей процес, враховуючи, що в Україні криптовалюти не мають легального статусу?

— Росія та Іран – це приклади країн, відторгнутих глобальною фінансовою системою. Вони йдуть на використання "крипти" не від доброго життя. Цікаво, що до початку великої війни Росія жорстко виступала проти використання криптовалют на своєму ринку. Проте минув час і це для них ледь не єдиний спосіб забезпечити зовнішньоекономічні розрахунки.

Національний банк виступає за формування в Україні прозорого, сучасного, цивілізованого ринку криптовалют. Ми брали активну участь у розробці проєкту закону про віртуальні активи. Ми вважаємо, що ринок віртуальних активів має в Україні значний потенціал. Не секрет, що багато хто їх використовує.

Водночас ми вважаємо, що є низка червоних ліній, які точно не мають бути перейдені: криптовалюти не можуть бути платіжним засобом, а ризики для фінансової стійкості мають бути керованими.

— Точилися дискусії про те, хто має регулювати цей ринок: НКЦПФР, Нацбанк чи Мінцифри. До чого ви схиляєтеся?

— Ми схиляємося до того, що мають бути два регулятори: НБУ та НКЦПФР. Кожен має відповідати за свій сегмент.

— Ваш сегмент – це стейблкоїни?

— Так, стейблкоїни та фінансові установи, які перебувають під наглядом Національного банку і які проводитимуть операції з віртуальними активами.

— Чи підтримуєте ви запровадження євро як національної валюти України після її вступу в ЄС?

— Я підтримую запровадження євро, бо це одна з умов вступу до Євросоюзу. Проте ця умова відкладена, країна має бути до цього готова. Готовність країни до запровадження євро вимагає набагато більше зусиль, ніж набуття членства в Європейському Союзі. Думаю, для України це точно не близький шлях.

На кожному етапі треба буде оцінювати плюси і мінуси переходу до євро. Багато країн Центрально-Східної Європи не йдуть прискореним темпом у цьому напрямку.

Країни, які перейшли до євро (останньою була Болгарія), мали жорстку прив'язку свого обмінного курсу до євро і не мали переваг від незалежної автономної монетарної політики. Ті країни, які мають таку перевагу, не поспішають впроваджувати євро. Для України це буде дуже і дуже тривалий шлях.

— Вам не здається, що перейти на євро означає позбутися монетарного суверенітету? НБУ не зможе надрукувати гроші, коли виникне необхідність.

— Так і є, але водночас представники Національного банку матимуть змогу впливати на рішення Європейського центрального банку.

— Разом з представниками 21 країни. Не виглядає як значне представництво.

— Всюди є свої плюси і мінуси.