Стабільність валютної непередбачуваності

Вдалий час у вдалому місці?

Передумови зміцнення гривні в Україні закладалися впродовж останніх років. І більшість фахівців не заперечували, що де-факто жорстка фіксація курсу гривні до долара суперечить макроекономічній ситуації.

Отже, Національний банк України міг би очікувати цілковитої підтримки своїх дій, якби вів послідовну політику підвищення гнучкості валютного курсу.

Тим часом, прикриваючись загальними деклараціями про можливості зміцнення гривні, монетарна влада залишалася невизначеною у своїх намірах. А тому й друга за останні три роки адміністративна ревальвація гривні (знову на 20 копійок?) не могла не викликати роздратування й нерозуміння з боку громадськості.

Можливо, в Україні виникли виняткові умови, які вимагали термінового зміцнення курсу наприкінці травня? А що показують монетарні агрегати й показники?

З початку 2008 року НБУ проводив обмежувальну політику: протягом першого кварталу монетарна база скоротилася майже на 4%, а за п'ять місяців вона зросла менше, ніж на 3% (за інфляції 14,6%). За високої інфляції навіть відбулося реальне скорочення грошової маси, що номінально з початку року зросла лише на 8,3%, тобто у своїй динаміці суттєво поступилася інфляційній.

Зниження активності Нацбанку на валютному ринку і зменшення рівня інтервенцій призводило до утримання на рівні близько 120% такого важливого монетарного індикатору, як покриття грошової бази резервами (забезпеченість національних грошових одиниць золотовалютними резервами, які НБУ готовий використати для забезпечення міцності, Reserves-Monetary Base Ratio) . Український показник не набагато перевищує 100%, а саме таке значення рекомендовано міжнародними фінансовими інститутами.

Покриття грошової бази резервами, %.
Джерело: НБУ. Оцінка: автор

Зауважимо, що, в умовах очікуваного різкого погіршення зовнішньоторговельного сальдо, таке перевищення не видається "надлишковим".

Не відбулося суттєвих змін і в структурі торгів на валютних ринках: з початку року операції з доларом сягали близько 76% від сукупної кількості.

 Обсяги продажу іноземної валюти на міжбанківському ринку й частка доларових обсягів,
Джерело: НБУ. Оцінка: автор

Зберігалася позитивна тенденція до зростання обсягів коштів на депозитних рахунках населення, в тому числі росла привабливість гривневих депозитів, незважаючи на те, що реальні ставки по них через прискорення інфляції перетворювались на від'ємні.

 Депозити фізичних осіб і частка в національній валюті від загального обсягу
Джерело: НБУ. Оцінка: автор

Тобто, монетарні показники та агрегати наприкінці травня поточного року не мали кризових чи високоризикових ознак. Період кінця травня макроекономічно принципово не відрізнявся від ситуації березня поточного року, або навіть другої половини минулого року.

Більше того, монетарна динаміка свідчить: набагато більше передумов для вживання (за реальної потреби) ревальваційних заходів існувало у другій половині квітня. Адже саме в цей період зросла активність валютних операцій.

Однак у квітні, на тлі досягнення історичного мінімуму курсу долара та передрікань його глобального обвалу, НБУ зайняв мовчазну вичікувальну позицію. А це провокувало людей на паніку, дедалі посилюючи невизначеність валютної динаміки.

 Курс долара до євро на Європейському центробанку, січень-травень 2008р
Джерело: НБУ. Оцінка: автор

Підкреслимо, що завданням влади в цивілізованих країнах є забезпечити зрозумілість і прогнозованість політики, єдність декларацій і реальних дій. В іншому випадку навіть "коректні" заходи видаються вкрай сумнівними.

Що саме трапилось?

З проблемами управління курсовою динамікою стикається більшість країн, що розвиваються, а також країни з трансформаційною економікою. Особливістю сьогодення є тенденція до зміцнення національних валют успішних країн на тлі подальшої лібералізації міжнародних потоків капіталу.

Тобто українська ситуація не є унікальною. Однак, навіть країни-лідери з акумулювання валютних резервів - Росія й Китай - не допускали різких коливань, а наповнення золотовалютних резервів у цих країнах не ставало приводом для адміністрування курсової динаміки.

Винятком стало зниження значення курсу юаню з 8,2765 до 8,1080 за долар у липні 2005 року під впливом міжнародних фінансових інститутів і ризиків запровадження торгівельних санкцій з боку США.

Нагадаємо, що тоді в сенаті розглядався законопроект, який встановлював 27,5% надбавку на всі китайські товари у разі непроведення Китаєм ревальвації національної валюти. Саме на стільки відсотків вважався заниженим курс юаню і, відповідно, створювалися додаткові торгівельні переваги.

Водночас, обидві вказані країни значно лібералізували свої валютні ринки, зосередивши при цьому значну увагу на обмеженні впливу короткострокових і спекулятивних капіталів, а також на можливих наслідках світових фінансових криз та ускладнень.

Курс російського рубля до долара США і євро
Тут і далі використовуються дані центральних банків країн, розміщені на офіційних сайтах, а також дані International Financial Statistics.

Курс китайського юаню до долара США

Зазначимо, що переважна більшість успішних трансформаційних економік відмовлялась від адміністрування на валютних ринках. Так, у другій половині 1990-х країни, що обрали шлях європейської інтеграції, послідовно переорієнтовували свої грошові одиниці на європейські (переважно німецьку марку), це також відбувалося в умовах значних припливів капіталу.

Незважаючи на певні ускладнення трансформаційного періоду, заходи, спрямовані на зменшення коливань і невизначеності курсової динаміки, загалом були результативними як для більш успішних (Чехія), так і менш успішних (Словаччина) країн. І навіть кризи 1997-1998 років не мали шокуючого впливу на курсову динаміку національних валют.

Курсова динаміка валют Чехії та Словаччини до долара США та еквівалента євро
Чехія

Словаччина

Різка ж зміна курсу характерна лише для кризових періодів, і зазвичай супроводжується адміністративним послабленням національної грошової одиниці (можливо, навіть надмірним).

Проте, навіть за таких умов, наступним кроком монетарного керівництва є намагання досягти певного збалансованого, ринково прийнятного курсу, шляхом управління валютними резервами, процентною ставкою і резервними вимогами.

Курсова динаміка національних валют Бразилії і Кореї відносно долара США
Бразилія

Корея

До чого ми ведемо?

Отже, Україна вкотре випробувала "інноваційні" інструменти економічної політики. Однак, чинники, що зумовили потребу "термінової" адміністративної ревальвації, не усунуті.

Скажімо, залишається недооціненим запобігання негативним впливам. Насамперед, ідеться про обмеження впливу короткострокового "швидкого" капіталу, який в Україні приваблюють високі процентні ставки за кредитами. Проте, лише символічного підвищення норми резервування (на 1 в. п.) явно недостатньо за умов високих ризиків, притаманних мінливості такого капіталу.

Водночас, замалі можливості Нацбанку для проведення операцій на відкритому ринку суттєво обмежують результативність його управління пропозицією грошей. А слабкі форвардні і ф'ючерсні ринки не дають можливості хоча б частково диверсифікувати валютні ризики, а не повністю їх сконцентрувати в НБУ.

Таким чином, найближчим часом ми можемо отримати нові приклади адміністрування на валютних ринках країни. В законодавстві завданням НБУ вважається "забезпечення стабільності грошової одиниці". Однак саме це поняття залишається невизначеним. А через те неможливо й дати чіткої оцінки діям НБУ, незважаючи на всі очевидні недоліки.