Чи можна законно перемістити капітал з України до ЄС через державні облігації
Коли прямий валютний платіж з України обмежений, бізнес природно шукає інший носій вартості. Логіка здається простою: якщо гроші не можна вільно переказати за кордон, можливо, можна передати фінансовий актив. Звідси інтерес до українських державних облігацій.
На презентації така схема іноді виглядає майже бездоганно: українська компанія купує облігації, передає їх компанії в Європейському Союзі, папери переводяться через міжнародну депозитарну інфраструктуру, а капітал нібито вже опинився в Європі.
У житті між кожною стрілкою в цій презентації стоїть окремий правовий режим. Корпоративне право, ринок капіталу, депозитарний облік, валютні обмеження, податки, фінансовий моніторинг, санкції та правила конкретного кастодіана. Жоден із них не зникає лише тому, що замість грошей використали цінний папір.
Про який інструмент ідеться
Офіційна назва інструменту, облігації внутрішніх державних позик України, скорочено ОВДП. Їх емітентом є Міністерство фінансів України, а облік і розрахунки за державними паперами обслуговує Депозитарій Національного банку України.
ОВДП продовжують випускатися у 2026 році. Вони можуть бути номіновані у гривні, доларах США або євро. Так звані військові облігації не є іншим видом активу. Це окремі випуски тих самих ОВДП, розміщені для фінансування державного бюджету під час війни.
Українські юридичні особи можуть купувати ОВДП через ліцензовану інвестиційну фірму або банк, який надає відповідні послуги. Сам воєнний стан не перетворив придбання державних облігацій на заборонену операцію.
Для міжнародної операції важлива не тільки загальна назва паперу, а конкретний міжнародний код, ISIN. Один випуск може бути придатним для обліку через міжнародний депозитарій, інший ні. Тому фраза "у нас є ОВДП" ще нічого не вирішує.
Чому облігації не дорівнюють валютному переказу
Закон України "Про валюту і валютні операції" відносить до валютних цінностей гривню, іноземну валюту та банківські метали. Цінні папери до цього переліку не входять.
Отже, депозитарний переказ ОВДП сам по собі не є транскордонним переказом валютних цінностей. Це важливий юридичний аргумент. Але з нього не випливає, що будь-яку операцію з облігаціями можна провести автоматично і без обмежень.
Відсутність прямої валютної заборони не означає обов'язку банку або кастодіана натиснути кнопку. Установа все одно перевіряє підставу переходу права власності, сторони, кінцевих бенефіціарів, економічну логіку, санкційний статус, оцінку активу і податкові наслідки.
Саме тут проходить межа між законною операцією та конструкцією, яка лише зовні нагадує законний маршрут.
Як компанія в ЄС може отримати українські облігації
У Європейському Союзі немає однієї універсальної корпоративної процедури для всіх 27 держав. Право ЄС визнає внесення майна до капіталу компаній, але конкретний порядок визначає закон країни, де зареєстрована компанія-одержувач.
У певних державах ОВДП потенційно можуть бути внесені як негрошовий внесок до статутного або іншого корпоративного капіталу. В іншій юрисдикції можуть знадобитися інша форма рішення, незалежна оцінка, нотаріальне посвідчення, зміна статуту, випуск нових часток або спеціальний звіт керівництва.
Тому правильна постановка питання звучить не так: "Чи можна передати ОВДП до ЄС?" Потрібно запитувати: "Чи може конкретна компанія в конкретній державі ЄС прийняти конкретний випуск ОВДП на конкретній правовій підставі?"
Якщо сторони пов'язані, окремо перевіряються ринкова оцінка, трансфертне ціноутворення та оподаткування відчуження цінних паперів в Україні. На стороні компанії в ЄС виникають власні корпоративні, бухгалтерські та податкові наслідки.
Що насправді дозволяє Clearstream
Між Депозитарієм НБУ та Clearstream Banking S.A. працює міжнародний депозитарний лінк. Він дає іноземним інституційним власникам доступ до українських державних облігацій через рахунок Clearstream у Депозитарії НБУ, оператором якого є Citibank Ukraine.
Але можливості цього лінку потрібно читати буквально.
По-перше, перелік придатних для обліку інструментів у Clearstream складається з однієї позиції: державні облігації, номіновані у гривні. Валютних випусків ОВДП, як і інших українських цінних паперів, у цьому переліку немає. Тому маршрут через лінк доступний лише для гривневих випусків, і перевіряти потрібно конкретний ISIN, а не категорію паперу загалом.
По-друге, кінцевими власниками операцій через лінк можуть бути іноземні установи та українські банки. Компанія з ЄС потенційно може відповідати категорії іноземної установи, але їй потрібен рахунок через учасника Clearstream, повна ідентифікація та прийняття конкретним кастодіаном. Звичайна компанія не відкриває рахунок у Clearstream так само легко, як рахунок у мобільному банку.
По-третє, слід розрізняти два маршрути розрахунку. Сам лінк підтримує переказ паперів без одночасного платежу. Англійською це називається free of payment. Розрахунок "поставка проти платежу" через цей канал не підтримується. Отже, передача облігацій і рух грошей є двома різними операціями. Водночас українська нормативна база розрахунок "поставка цінних паперів проти оплати" для транскордонних операцій уже допускає, але підтвердження операційного запуску цього виду розрахунку в публікаціях Clearstream відсутнє.
Окремий випадок - коли обидві сторони правочину є клієнтами Clearstream. Тоді переказ виконується як внутрішня операція між їхніми рахунками і, за прямою вказівкою Clearstream, може здійснюватися як без оплати, так і проти оплати. Отже, теза "одночасний платіж неможливий" стосується транскордонного маршруту, а не операцій усередині Clearstream.
По-четверте, купонний дохід за гривневими державними облігаціями може бути конвертований і репатрійований лише після їх обліку не менше ніж останніх 90 календарних днів поспіль до моменту виплати на рахунку в цінних паперах іноземного інвестора, номінального утримувача або іноземного банку-депозитарію, що має рахунок у Національному банку. Сама норма не розрізняє ОВДП за валютою номіналу; на практиці репатріація купона працює для гривневих випусків, бо саме вони, і тільки вони, зазначені в переліку придатних для обліку інструментів Clearstream. Операційно Clearstream вимагає від клієнта окремого підтвердження-гарантії щодо дотримання 90-денного строку обліку. Основна сума погашення станом на кінець серпня 2026 року залишається поза дозволеним периметром репатріації.
Це головна межа саме для сценарію погашення облігацій державою. Папір можна потенційно перемістити до міжнародного контуру обліку, але це ще не означає, що після погашення вся його номінальна вартість вільно перетвориться на євро за межами України. Водночас погашення державою не слід змішувати з приватним продажем облігацій іншому нерезиденту на вторинному ринку.
Що змінює приватний продаж іншій компанії в ЄС
Якщо компанія в ЄС вже стала належним власником ОВДП, інша європейська компанія в принципі може придбати ці папери за договором купівлі-продажу і розрахуватися з продавцем у євро з коштів, що знаходяться поза Україною. У такій операції євро надходять не від України і не є репатріацією суми погашення. Це ціна, яку інший нерезидент сплачує за придбаний фінансовий актив.
Операційні правила Clearstream прямо передбачають перекази зі зміною бенефіціарного власника та вимагають зазначати номер і дату договору купівлі-продажу, фактичну ціну і валюту угоди. Але український лінк працює без одночасного грошового розрахунку. Тому перехід паперів проводиться окремо, а оплата має бути врегульована окремим договором і банківським платежем між сторонами.
На практиці це означає, що приватний викуп може бути законною альтернативою очікуванню погашення, але тільки якщо конкретний ISIN прийнятий кастодіанами, обидві компанії відповідають вимогам до кінцевих власників, а механізм закриття операції погоджений заздалегідь. Оскільки поставка проти платежу через лінк не підтримується, сторонам потрібно окремо усунути ризик ситуації, коли папери вже передані, а гроші ще не сплачені, або навпаки.
Такий продаж не скасовує обмеження щодо номіналу, а переносить його економічний ризик на покупця. Новий власник отримує вимогу до України і надалі стикається з чинним режимом виплати та репатріації основної суми. Тому незалежний покупець може вимагати дисконт до ринкової або номінальної вартості, враховуючи ліквідність паперу, строк погашення, валютний ризик і обмеження на виведення коштів.
Як виглядає операція
Робочий маршрут починається не з купівлі облігацій, а з попереднього погодження.
Спочатку визначається конкретний випуск ОВДП і перевіряється його придатність для Clearstream. Потім український кастодіан і європейський учасник депозитарного ланцюга підтверджують, що готові провести операцію з обраними сторонами.
Після цього готується корпоративна підстава. Наприклад, негрошовий внесок до компанії в ЄС, якщо це допускає право відповідної держави. Проводиться оцінка паперів, приймаються корпоративні рішення, оформлюється перехід права власності, визначається, які частки або інші корпоративні права отримує українська сторона.
Українська депозитарна нормативна база цей маршрут прямо передбачає. Пункт 49 глави 5 розділу I Положення про провадження депозитарної і клірингової діяльності та забезпечення здійснення розрахунків за правочинами щодо цінних паперів Національним банком України, затвердженого постановою Правління НБУ від 21.12.2017 № 140, побудований на двох рівнях. Спершу дозвільне правило: за правочином, укладеним поза організованим ринком капіталу, стороною якого є нерезидент, розрахунки можуть здійснюватися як проти оплати, так і без оплати, якщо другою стороною є банк, що діє від свого імені та за свій рахунок, або нерезидент, клієнт чи клієнт клієнта номінального утримувача. Далі залишкове правило для решти випадків: тільки розрахунок проти оплати і тільки на організованому ринку капіталу. Але й із цього залишкового правила пункт 49 прямо перелічує винятки, і серед них - "внесення ЦП до статутного (складеного) капіталу юридичних осіб", а також зворотна операція "повернення вкладу, внесеного до статутного капіталу у вигляді ЦП, у натуральній формі
Далі проводиться депозитарний переказ без платежу. Компанія в ЄС стає власником облігацій у міжнародному ланцюгу обліку. Українська компанія відображає відчуження паперів і корпоративну інвестицію. Обидві сторони виконують податкові та бухгалтерські обов'язки.
Це може бути законною операцією. На першому етапі її результатом є не "виведені гроші", а компанія в ЄС, яка володіє українським державним фінансовим активом. Надалі вона може утримувати папери, отримувати дозволений купонний дохід або, за наявності незалежного покупця, продати їх іншій компанії-нерезиденту.
Де найчастіше виникають помилки
Перша помилка, називати початкову передачу паперів способом виведення грошей. Юридично коректніше говорити про передачу або переміщення фінансового активу. Гроші можуть з'явитися пізніше лише внаслідок окремого приватного продажу цього активу.
Друга, вважати, що придатними є всі ОВДП. Перевіряється конкретний ISIN і технічна готовність усіх учасників.
Третя, будувати модель на продажу з одночасним платежем через Clearstream. Поточний український лінк такого розрахунку не підтримує за виключенням внутрішнього розрахунку між двома клієнтами Clearstream.
Четверта, не враховувати обмеження щодо основної суми погашення. Дозвіл на репатріацію купона не дорівнює дозволу вивести номінал. Те саме стосується і коштів від продажу ОВДП усередині України: перелік винятків пункту 14 Постанови НБУ № 18 є вичерпним, і єдиний виняток щодо ОВДП - купонний дохід. Водночас це обмеження потрібно відрізняти від приватної купівлі-продажу між двома нерезидентами поза Україною, де євро сплачує покупець, а не Україна.
П'ята, приймати корпоративне рішення до погодження з кастодіанами. Тоді на папері вже є внесок до капіталу, а технічно перевести актив неможливо.
Шоста, використовувати завищену або занижену оцінку у відносинах між пов'язаними компаніями. Податкова дивиться не тільки на назву договору, а й на ринкову вартість та економічний результат.
Сьома, сподіватися, що відсутність прямої заборони автоматично створює право вимагати проведення операції. Не створює.
Чи може це бути законним маршрутом
Так, державні облігації можуть бути частиною законної транскордонної корпоративної структури.
Українська компанія може придбати ОВДП. Ці папери не є валютними цінностями. Право власності на них потенційно може перейти до компанії в ЄС, якщо існує реальна правова підстава, виконано вимоги України та держави реєстрації одержувача, а депозитарні установи погодили конкретний маршрут.
Але державні облігації не є чарівним квитком, який скасовує валютні обмеження. Вони можуть перемістити актив, але не гарантують вільного переміщення еквівалентної суми грошей з України. Водночас компанія в ЄС, яка вже стала належним власником паперів, може за окремим договором продати їх іншому незалежному нерезиденту і отримати ціну в євро поза Україною. Така оплата є виручкою від приватного продажу, а не репатріацією номіналу. Покупець при цьому приймає на себе всі ризики ліквідності, погашення та валютних обмежень.
Тому до операції потрібно отримати відповіді від українського кастодіана та європейського учасника Clearstream, перевірити ISIN, корпоративну процедуру, оцінку, податки, санкції, фінансовий моніторинг і правила майбутніх виплат.
ОВДП можуть бути мостом між Україною та Європейським Союзом. Але цей міст переносить фінансовий актив. Він не скасовує валютний кордон для грошей.
фінансист, експерт з міжнародного оподаткування, Co-founder Jurisprudential Consulting Group