Гроші – є. Де шукати ресурси для відновлення економіки

Прямі задокументовані збитки внаслідок фізичних пошкоджень житлової та нежитлової нерухомості, іншої інфраструктури, оцінені в рамках Національної ради з відновлення України, станом на 1 вересня 2022 року перевищили $127 млрд або понад 4,6 трильйонів гривень за поточним курсом (за вартістю заміщення втрачених активів). 

Окрім того, за даними Міністерства економіки, внаслідок широкомасштабних воєнних дій падіння ВВП України за 9 місяців 2022 року становило близько 30%. 

Посилення тиску на енергетичну інфраструктуру України може призвести до погіршення економічної динаміки та втрати ВВП у поточному році на рівні 35% і навіть більше. У грошах – це понад 2 трильйони гривень невиробленого ВВП за рік.

Масштабні прямі та непрямі втрати економіки вимагають зосередження зусиль фінансово-економічного блоку Уряду на забезпеченні достатніх ресурсів для відновлення зруйнованих об’єктів та відновлення життя на постраждалих територіях. 

Адже якщо цього не буде негайно зроблено, втрати економічного потенціалу через неповернення людей та простій виробництва на звільнених територіях лише зростатимуть.

В умовах, коли захмарна вартість воєнних ризиків мінімізує схильність приватного сектору до інвестицій, ключовою є роль держави в акумуляції та розподілі національного доходу (у тому числі майбутніх періодів – через державні запозичення) на пріоритетні цілі стабілізації економіки та її розвитку.

Наразі основний фокус Уряду спрямований на забезпечення достатності зовнішніх джерел фінансової підтримки національної економіки, що є обґрунтованим пріоритетом з огляду на значну потребу в іноземній валюті для забезпечення як військових, так і цивільних потреб в техніці, обладнанні, продуктах харчування та ін. 

Внаслідок масштабних руйнувань виробничих потужностей, які унеможливлюють задоволення внутрішнього попиту товарами і послугами власного виробництва, підтримка внутрішнього попиту шляхом емісії гривні призведе лише до втрати керованості курсовими та інфляційними процесами в державі.

Однак, окрім зовнішніх запозичень, не варто забувати і про розвиток внутрішнього ринку державного боргу, запозичення на якому хоча і будуть дорожчими, ніж пільгові кредити міжнародних партнерів, проте дозволять зберегти частину майбутнього національного доходу в країні та диверсифікувати джерела фінансування першочергових потреб. 

Проте наразі, попри гостру потребу у фінансуванні державних витрат, які наступного року удвічі перевищуватимуть доходи, у Державному бюджеті України на 2023 рік передбачено чисте скорочення внутрішніх запозичень, тобто перевищення погашень над новими запозиченнями на суму 225 млрд гривень.

Потенціал внутрішнього ринку

На сьогодні в Україні в обігу поза банками перебуває 624 млрд гривень, на рахунках в банках – майже 1,1 трильйон гривень та 16,7 млрд доларів США (майже порівну розподілені між залишками на рахунках фізичних та юридичних осіб). 

Окрім того, обсяг готівкових коштів в іноземній валюті, що перебувають в обігу та використовуються як заощадження в Україні, оцінюється у десятки мільярдів доларів США.

Враховуючи низьку кредитну активність українських банків через високі воєнні ризики, вільна гривнева ліквідність інвестується банками у державні цінні папери або розміщується у депозитних сертифікатах Національного банку, тоді як кошти в іноземній валюті знаходять свій "прихисток" переважно на ностро-рахунках у зарубіжних юрисдикціях. 

Вкладення українських банків у державні цінні папери у листопаді 2022 р. становлять близько 38% від загального обсягу ОВДП в обігу з експозицією у гривневих ОВДП на рівні близько чверті від загальних активів платоспроможних банків в національній валюті та близько третини – у банках із державною часткою.

Надлишок ліквідності та обумовлена цим помірна вартість фондування дозволяє банкам за мінімального рівня ризику отримувати досить високу гривневу та валютну дохідність, компенсуючи можливі збитки від погіршення якості активів внаслідок воєнних дій. 

Водночас така політика банків, у тому числі державних, недостатньою мірою співвідноситься із їх класичною роллю як фінансових посередників, що призводить до неоптимального використання внутрішніх ресурсів для стимулювання першочергових потреб відновлення економіки. 

У таких умовах Міністерство фінансів може взяти на себе більш вагому перерозподільну роль, залучаючи кошти фізичних та юридичних осіб у державні цінні папери, і тим самим знижуючи потребу в емісійному фінансуванні та наслідкові інфляційні ризики. 

Що для цього може бути зроблено?

По-перше, враховуючи, що Мінфін вже розміщує довгострокові державні облігації із прив’язкою до рівня облікової ставки НБУ, однак покупцем таких облігацій є лише НБУ, доцільним є уможливлення доступу до таких цінних паперів й інших суб’єктів ринку та скорочення строковості таких цінних паперів для підвищення їх інвестиційної привабливості для роздрібних клієнтів. 

По-друге, для підвищення зацікавленості потенційних інвесторів у вкладенні коштів у державні цінні папери за одночасного зменшення ризиків переплати за ними з боку Міністерства фінансів можна розширити лінійку інструментами із плаваючою ставкою. 

Прив’язку дохідності за гривневими ОВДП можна здійснювати до інфляції, облікової ставки НБУ або індексу ставок за депозитами фізичних осіб, по валютним ОВДП – до ключових ставок центральних банків або вартості державних запозичень країн-емітентів відповідних валют.

Ці кроки дозволять певною мірою відновити рівність різних категорій інвесторів у доступі до високодохідних фінансових інструментів, оскільки, наприклад, лише Національний банк зараз має доступ до гривневих ОВДП з прив’язкою до облікової ставки, тоді як банки, в умовах валютних обмежень, мають виключну можливість інвестувати в іноземні цінні папери. 

Посилення конкуренції за грошовий ресурс стимулюватиме банки активніше підвищувати відсоткові ставки за депозитами, що позитивно позначиться на монетарній трансмісії.

По-третє, ініціювати спрощення доступу фізичних осіб до валютних ОВДП через зменшення супровідних витрат на операції із цими цінними паперами (відкриття рахунків, переказ коштів та зарахування виплат, тощо, які де-факто визначають високий поріг входження в інвестиційну позицію). 

Відповідний пілотний проект може бути реалізований державними банками, що змусить "підтягтися" за рівнем комісії до інших посередників на ринку.

По-четверте, варто розглянути можливість розумного пом’якшення вимог з фінансового моніторингу щодо коштів, які інвестуються у державні цінні папери. 

Прагнення Міністерства фінансів зберегти помірну вартість державних запозичень в умовах невизначеності щодо тривалості та майбутнього характеру воєнних дій є цілком обґрунтованим. 

Однак не менш загрозливими для економіки держави можуть бути середньострокові наслідки можливої втрати контролю за інфляційними процесами, що перебувають у фокусі уваги Національного банку. 

Тому ефективна координація фіскальної та монетарної влади в Україні в контексті розвитку внутрішнього ринку державних запозичень має системно важливе значення у мирний час, а у воєнний – є запорукою фінансової безпеки держави. 

Скоординована політика залучення коштів на внутрішньому ринку дозволить не лише знизити ризики фінансування першочергових потреб держави шляхом диверсифікації їх джерел, але й посилити залученість громадян та бізнесу до процесів відбудови країни під час війни та після її завершення.