Карпатская лотерея. Сколько обещают и сколько платят инвесторам в курортную недвижимость

Среди небольшого разнообразия доступных украинцам инструментов инвестирования особое место занимают вложения в доходную курортную недвижимость. Это преимущественно коттеджи и номера в апарт-отелях.

Модель проста: инвестор финансирует строительство, после запуска объект передается гостиничному оператору, который выплачивает владельцам часть дохода. Компании, привлекающие средства, обещают доходность 8–12 % годовых с привязкой к доллару.

Предложение выглядит привлекательным даже несмотря на высокий порог входа в такой бизнес. Однако фактическая доходность объектов может быть заметно ниже, а до запуска отеля инвестор ничего не получает и рискует столкнуться с задержкой строительства.

Какова реальная доходность доходной курортной недвижимости и почему инвесторы продолжают вкладывать в нее средства, если есть более надежные альтернативы?

Как формируется доходность

Доходная курортная недвижимость — это дома или номера в апарт-отелях на западе Украины или в Киевской области, принадлежащие частным инвесторам. Вложив средства в их строительство, инвесторы получают прибыль от сдачи в аренду.

По оценкам консалтинговой компании "EY в Украине", объём рынка номеров, апартаментов и коттеджей, приобретённых частными инвесторами, составляет от 800 млн долл. до 1,2 млрд долл. Инвестор не ищет гостей и не обслуживает недвижимость. После завершения строительства объект передают в управление гостиничному оператору.

От эффективности работы оператора зависит, сколько в итоге получит владелец номера или коттеджа. В рекламных материалах девелоперы обычно указывают прогнозируемую доходность, рассчитанную исходя из определенного уровня загрузки, средней цены номера и операционных расходов. Проверить, насколько эти предположения соответствуют реальности, можно только на объектах, работающих уже несколько лет.

В Украине немного курортных инвестиционных проектов, которые можно оценить и проследить их доходность за несколько лет, говорит директор по инвестициям компании Capital Times Артем Щербина. Большинство проектов являются закрытыми и не публикуют информацию.

Оценить реальные показатели доходности и объем дивидендов, выплаченных индивидуальным инвесторам, практически невозможно, подтверждает руководитель направления консультационных услуг в сфере недвижимости "EY в Украине" Ростислав Хома. Причина — отсутствие на рынке публичной, систематизированной и подтвержденной статистики по фактическим продажам и реальным выплатам дивидендов.

"На рынке недостаточно проектов с длительным опытом эксплуатации. Это не позволяет однозначно оценить, насколько заявленные девелоперами показатели доходности и сроки окупаемости соответствуют фактическим результатам", — говорит он.

Заявленная доходность формируется на основе финансовой модели, в которую оператор закладывает прогноз заполняемости, среднюю стоимость номера в сутки, операционные расходы и комиссию управляющей компании после достижения оптимальных показателей.

Хома подчеркивает, что в маркетинговых материалах при расчете инвестиционных показателей не учтено время на строительство и оснащение отеля, а также на достижение оптимальных операционных показателей. Поэтому фактический уровень доходности зависит от того, на каком этапе инвестор вступает в проект.

Четыре вместо четырнадцати

Отсутствие публичных отчетов о выплатах заставляет инвесторов верить девелоперам на слово. Аналитики же оценивают доходность на основе открытых данных.

Ключевое отличие такого подхода от расчетов в рекламных материалах заключается в том, что он основан на полученном доходе, а не на прогнозах на будущее. Для оценки результата инвестора важно учитывать не только выручку объекта, но и операционные расходы, а также цену, по которой инвестор приобрел номер или коттедж.

Capital Times рассчитала реальную доходность по отчетам следующих объектов: Shelest и "Улис.Дудки" в Киевской области, а также Fomich и Mountain Residents в Буковеле. По словам Щербины, их средний показатель доходности не превышает 10% годовых в валюте.

"Доход от аренды составляет 5–8% "в брутто" — до уплаты налогов. Все, что выше, — это либо расчетная доходность, либо ожидаемая доходность от капитализации", — говорит Щербина. Налоговая нагрузка для курортной недвижимости, в зависимости от юридической структуры инвестиции, составляет от 6% до 23%.

В компании "Улис" сообщили ЕП, что в проекте "Улис.Дудки" показатель ROI (общая отдача от инвестиций) в 2025 году составил 18,5% в долларах для коттеджей и 11,2% — для домиков. Первая очередь проекта в Ворохте принесла инвесторам 6,5% ROI.

Доходность проектов компании Ribas Hotels Group составляет 7–9 % в долларах, говорит её основатель Артур Лупашко. Компания предупреждает инвесторов, что финансовые расчёты рассчитаны на десять лет, а первые три года — стабилизационные.

"Первые три года мы работаем с худшими результатами, потому что больше тратим на маркетинг, у нас меньший средний тариф и меньшая загрузка. С третьего года — более высокая загрузка, более высокий средний тариф, больше постоянных гостей. Постоянные гости не торгуются, тратят больше, не ищут альтернатив. Они обеспечивают определенную гарантию в низкий сезон, когда конкуренция выше. В "Ribas Карпатах" у нас 36 % постоянных гостей", — объясняет Лупашко.

"Улис" также моделирует доходность на третий год стабильной работы объекта, когда операционные процессы полностью отработаны. Коттеджи в Дудках запустили в 2021 году, в Ворохте строительство еще продолжается. После завершения проекта в Ворохте в 2028 году компания рассчитывает выйти на целевые показатели доходности 10–12%.

Финансовая модель Ribas учитывает штатное расписание, коммунальные расходы, ежемесячный план продаж номеров, среднюю загрузку и средний тариф.

"Улис.Дудки" имеет формат "побег из города" — локация вблизи Киева. В модель заложена среднегодовая загрузка 65%. По итогам 2025 года фактический показатель для коттеджей составил 74%, для домиков — 59%. Ворохта — отдых с более длительным сроком пребывания и планированием — в 2025 году была загружена на 47%.

В рекламных материалах большинство игроков указывают прогнозируемую годовую доходность 8–12%, отдельные девелоперы заявляют о 12–14% годовых, говорит Хома. Однако если у девелопера запросить подробный расчет и сценарии доходности, то прогнозируемая доходность составит 6–9%, объясняет представитель "EY в Украине".

Как подсчитали в компании, если инвестор вступает в проект в начале строительства, то фактическая доходность будет ниже заявленной. Если учесть сроки строительства (два-три года), то вместо заявленных 7–9 % инвестор будет получать 4–7 %.

Задержки в строительстве коттеджей и отелей — самый большой страх инвестора и самый большой недостаток отрасли, говорит Лупашко. "Пока отель строится — выплат нет. Инвестор вступает в проект на этапе котлована, рассчитывает через два года получать дивиденды, но большинство девелоперов не укладываются в сроки", — рассказывает он.

Лупашко не берется давать среднюю доходность на рынке, поскольку, в отличие от жилой недвижимости, в гостиничной нет типовых объектов — все они уникальны.

"В Схиднице рядом расположены Apartel и Phoenix. У первого доходность в разы выше, поскольку у них разные концепции и системы управления. Средняя доходность — это как средняя температура тел в палате, поэтому диапазон — от 0% до 12%", — говорит он.

Почему инвесторы рискуют

Несмотря на неопределенность с фактической доходностью, спрос на курортную недвижимость сохраняется. Для инвестора привлекательность такого актива заключается не только в регулярных выплатах, но и в потенциальном росте стоимости самого объекта. В то же время оценивать такие инвестиции нужно не по обещаниям застройщика, а по конкретной финансовой модели каждого проекта, советует Хома.

По его оценке, ключевые факторы успеха — профессионализм оператора, локация, концепция проекта, качество инфраструктуры и потенциальный уровень заполняемости объекта. Наиболее недооцененные риски, влияющие на доходность, возникают после ввода объекта в эксплуатацию, отмечают в "EY в Украине". Среди них — низкая заполняемость, неэффективное управление и более высокие операционные расходы.

Последнее коснулось "Улис": расходы на электроэнергию выросли выше прогнозов. В пиковые месяцы доля расходов на коммунальные услуги превышала 20% оборота вместо запланированных 7–12%. Управляющая компания взяла убытки на себя: её рентабельность вместо запланированных 4% составила минус 17% в зимние месяцы.

"Отрицательная маржа делает модель неустойчивой и угрожает стабильности управляющей компании. Мы провели честный разговор с инвесторами и решили временно перераспределить оборот в пользу компании. В рамках подготовки к следующему году мы обеспечиваем энергонезависимость объекта, закупили аккумуляторы", — сообщают в "Улисе".

Еще один риск — ограниченная ликвидность актива. По словам Хомы, на данный момент нет достаточной статистики, которая позволила бы оценить, насколько быстро и по какой цене инвестор может продать номер в комплексе в случае необходимости выхода из инвестиции.

Показатель доходности влияет на стоимость и капитализацию объекта, говорит Лупашко. "Где хорошая доходность — там проекты продаются лучше и растут в цене. И наоборот: инвесторы застряли в проектах с очень низкой доходностью", — добавляет бизнесмен.

В "Улисе" выход из проекта происходит путем передачи актива новому инвестору. Компания сопровождает процесс: рассчитывает рыночную цену выхода на основе текущей доходности объекта и последовательно предлагает актив сначала текущим инвесторам сообщества, затем — претендентам из списка ожидания. Комиссия за организацию выхода составляет 50% от прироста стоимости актива по отношению к цене входа инвестора.

Сравнение с альтернативами

Чтобы определить привлекательность курортных объектов, их следует сравнить с доступными альтернативами. Гривневые ОВГЗ приносят 14,5–16,8% годовых, валютные — 3%. Облигации обладают значительно более высокой ликвидностью: инвестор может их быстро продать, тогда как продажа номера или коттеджа в курортном комплексе может занять гораздо больше времени.

Курортная недвижимость с привязкой к доллару на этом фоне интересна не столько гарантированной доходностью, сколько возможностью совместить арендный доход с потенциальным ростом стоимости самого актива. За это инвестор берёт на себя значительно больше операционных рисков: результат зависит от загрузки отеля, тарифов, расходов на его содержание и эффективности управляющей компании.

Другая альтернатива — фонды недвижимости (REIT). По оценке "EY в Украине", их заявленная доходность составляет 8–10 % годовых в валюте. Такие инструменты обладают более высокой ликвидностью и более прогнозируемым денежным потоком, чем отдельный номер.

Хома называет доходную недвижимость наименее ликвидным из рассмотренных инструментов, поскольку скорость и условия выхода из инвестиции часто неопределенны. "Денежный поток зависит от даты входа в проект, профессионализма гостиничного оператора, рыночной конъюнктуры и достижения запланированных операционных показателей", — говорит он.

Лупашко говорит, что вторичный рынок номеров существует. По его словам, сейчас строится много объектов, поэтому перепродают инвестиционные обязательства, а не права собственности. Когда отели введут в эксплуатацию, рынок станет более ликвидным. "У меня в Ribas Invest работает менеджер, которая продавала квартиры. На мой вопрос, что более ликвидно, она отвечает: плюс-минус одинаково", — рассказывает бизнесмен.

Лупашко считает вложения в ОВГЗ невыгодными из-за риска девальвации и инфляции: недвижимость имеет не прямую, а опосредованную привязку к доллару — после роста курса гривны растут цены на аренду квартир и номеров.

Главная причина, по которой его клиенты инвестируют в гостиничные номера, — капитализация. "Жизненный опыт показывает, что за пять-десять лет стоимость недвижимости только растёт. Через 50 лет она не сможет стоить дешевле", — говорит Лупашко.

На вопрос о преимуществах инвестиций в недвижимость по сравнению с REIT-фондами Лупашко отвечает: эмоциональная составляющая. "Владея физическим активом, вы можете его подарить, передать по наследству, предоставить банку в качестве залога. В конце концов, в квартире или доме можно самому отдыхать или даже переехать жить, если что-то случилось", — резюмирует он. В то же время он сам инвестирует в один из REIT-фондов.