Конец эры доллара? Американская причина

У першій статті було з'ясовано, що незначні проблеми китайської економіки, відображення яких у статистиці призвело до паніки й розпродажу на глобальних фінансових ринках, є цілком закономірними наслідками подорожчання долара.

Але що призвело до цього? Чи довго воно триватиме та які побічні ефекти породжує?

Причини подорожчання долара можна умовно поділити на дві групи: реальні та фінансові. Друга група виросла з першої та суттєво залежить від неї.

Однак головне, що в нинішніх умовах вона проявляє себе не так, як цього вчать підручники з економіки. Це бентежить багатьох аналітиків у світі.

Основа подорожчання долара - вражаючий розвиток народного господарства США. Від дна глобальної кризи 2008-2009 років і до кінця 2014 року ВВП країни виріс більш ніж на 11%. Це вагомий результат за цих обставин.

Зростання американської економіки базувалося на трьох китах: економії витрат підприємствами, видобуванні нафти й газу з нетрадиційних покладів та розвиткові інформаційних технологій. Про кожного з них треба сказати окремо.

Економія по-американськи

Глобальна криза 2008-2009 років, яку дедалі частіше називають "Великою рецесією", суттєво змінила світогляд та напрямки активності підприємців у світі. Бізнес став робити акцент на мінімізації витрат та збільшенні ефективності.

Часто причинами цього були скорочення сукупного попиту, що змусило підприємців переключитися з максимізації прибутків на мінімізацію збитків, та необхідність отримувати грошовий потік для погашення накопичених боргів.

В інших випадках бізнесмени почали скорочувати витрати "за компанію", щоби не випадати з ринку за структурою собівартості. Так почав діяти глобальний процес оптимізації. Головне те, що завдяки розвитку інформаційних технологій він став можливим і суттєво збільшив ефективність виробництв. Це мало два наслідки.

Динаміка показників десяти найбільших економік світу, 2009-2014 роки

Джерело: МВФ, Світовий банк, ОЕСР, tradingeconomics.com, статистичні відомства країн

Натисніть для збільшення

По-перше, що вища продуктивність праці, то менше працівників потрібно для виробництва продукції. Зростання ефективності суттєво тисне на зайнятість.

Необхідна для виробництва кількість робочої сили дедалі зменшується, тож зростання зайнятості можуть забезпечити лише економіки з високими темпами приросту. Таких економік у світі виявилося надзвичайно мало. Більшість розвинутих країн зіткнулися із стагнацією і навіть із скороченням зайнятості.

Можна скільки завгодно звинувачувати європейську боргову кризу в тому, що безробіття в єврозоні аномально високе і два роки тому перевищувало 12%.

Якщо за п'ять років ВВП Китаю, який не має гострих проблем з боргом, виріс на 51%, а зайнятість - лише на 2% при зростанні населення на 2,5%, то це доводить, що фінансові труднощі країни не є основною причиною стагнації зайнятості.

Нею є один з аспектів шумпетерівського конструктивного руйнування: знищення робочих місць через створення нових технологій, які підвищують продуктивність.

Світ перебуває в низхідній фазі довгого економічного циклу, при якій процеси, що скорочують зайнятість, переважають процеси, що сприяють її збільшенню. Низхідна фаза довгого циклу є спільною канвою для всіх розвинутих економік, а от знаходити зайнятість для вивільненої робочої сили вдається далеко не всім.

Економічна теорія до цього виявилася неготовою. Вона у найкращих традиціях кейнсіанства звикла думати, що інвестиції створюють зайнятість. Виявляється, що не завжди так. Існують капіталовкладення, які скорочують зайнятість.

Про це знають усі бізнесмени: від американських лідерів рейтингу Forbes, які свого часу впровадили ERP - комп'ютерну систему управління ресурсами підприємства - або комп'ютеризували бухгалтерський облік і зекономили багато робочих місць, до українських олігархів, які, приватизувавши компанії, налагодили бізнес-процеси при невеликих капіталовкладеннях і добилися скорочення чисельності персоналу.

Якщо в економічній системі домінують інвестиції у збільшення ефективності, то зайнятість знижується або стагнує. Тоді країни переживають важкі часи, адже скорочення зайнятості має і економічні, і соціальні наслідки. Однак така фаза економічного циклу - об'єктивна реальність, і її треба пережити.

У цьому контексті економіка США показала себе як справжній лідер. З одного боку, вона знайшла нові галузі та продукти, які додатково зайняли майже 9,5 млн осіб. З іншого - американці так організували ринок праці, що його мобільність дозволила прилаштувати так багато працівників у досить стислі терміни.

Ніхто не може зрівнятися за темпами створення робочих місць із США. Китай створив більше робочих місць в абсолютному вимірі за рахунок чисельнішого населення, а в пропорціях до розміру економіки цей приріст невеликий.

Індія створила більше робочих місць і в абсолютному, і у відносному вимірах, але з огляду на темпи розвитку країни - населення виросло на 6,2% за п'ять років - і низьку вартість робочої сили цей приріст навряд чи можна назвати якісним.

Бразилія збільшила зайнятість на 6%, а населення виросло на 4,8%, Великобританія - 5% і 4,4% відповідно.

Єдина країна, яку варто відзначити, - Німеччина. Там зайнятість зросла на 5% при скороченні населення на 1%. Однак її економіка учетверо менша, ніж у США, а валюта абсолютно залежить від ситуації у проблемних країнах єврозони.

Тож ні німецька економіка, ні євро об'єктивно не можуть перебувати в такому становищі, яке властиве для народного господарства США та долара.

На тлі успіху американської економіки більшість розвинутих і таких, що розвиваються, країн світу через зростання продуктивності праці, поєднане з відсутністю ідей щодо створення нових галузей та продуктів, зіткнулися із стагнацією зайнятості та реальної заробітної плати.

Це зменшило сукупний попит і спричинило небажані зсуви у його структурі, штовхаючи економіки цих країн в замкнуте дефляційне порочне коло. До певної міри успішність економіки США на тлі похмурого становища розвинутих країн створила фундаментальні передумови для подорожчання долара.

Динаміка цін на сировинні товари, за 100 взято рівень 2005 року

Джерело: МВФ, "Огляд світової економіки", жовтень 2015 року

Натисніть для збільшення

По-друге, збільшення ефективності виробництва призвело до зменшення його затратності і скорочення глобального попиту на сировинні товари. Разом із зростанням пропозиції останніх це спричинило тиск на ціни, які почали знижуватися ще у 2011 році, а у 2014-2015 роках перейшли у фазу обвалу.

Звичайно, підвищена продуктивність праці - не єдина причина падіння цін на сировину, але вона доволі вагома. Наслідок - зменшення валютних надходжень до країн-експортерів сировинних матеріалів. Звідси - знецінення валют та економічний спад у багатьох країнах, зокрема Бразилії, Росії, Україні.

Ситуація в орієнтованих на ресурси економіках зробила ще більш похмурим тло, на якому США були чи не єдиною світлою плямою. Американська економіка опинилася у вигідній позиції завдяки здоровому зростанню та через наявність комплексних макроекономічних проблем у багатьох країнах.

Звичайно, це не могло залишитися непоміченим глобальними інвесторами, які збільшили попит на американські активи. Це призвело до тривалого висхідного тренду на ринку акцій американських компаній і до зростання курсу долара.

Нафта, газ та інформація

Завдяки чому зростала зайнятість у США, починаючи від дна Великої рецесії? Які переваги має американська економіка порівняно з іншими країнами?

Структура розвитку американської економіки після кризи чітко показує на так звані точки зростання. На розміщеному нижче графіку зображені усі галузі народного господарства США, додана вартість у яких, починаючи з дна кризи, виросла на 20% і більше. З графіка можна зробити кілька висновків.

По-перше, слід відкинути галузі, які виробляють споживчі товари й послуги. Попит на їхню продукцію виріс завдяки зростанню зайнятості при стагнації реальних зарплат, тобто внаслідок збільшення використовуваного доходу.

До таких галузей можна віднести рекреаційну галузь, готельний бізнес, а також

виробництво та продаж автомобілів. У 2009 році в автомобільному секторі відбувся кількаразовий спад, тому триразове зростання за п'ять останніх років забезпечило галузі вищі обсяги продажу, ніж були перед кризою.

По-друге, оптимізація витрат стала одним із стовпів відновлення економіки США після кризи 2008-2009 років. Про це свідчить стрімкий розвиток машинобудування, галузей управління підприємствами та надання адміністративних послуг.

Зростання доданої вартості у цих галузях дозволяло скорочувати витрати і зайнятість в усій економіці та збільшувати чисельність працівників у цих галузях.

За останні п'ять років зайнятість у машинобудуванні зросла майже на 100 тис працівників або на 9%, у галузі управління підприємствами - на 300 тис або на 16%, у галузі надання адміністративних послуг - на 1,36 млн осіб або на 20%.

Рейтинг найбільш динамічних галузей* американської економіки, валова додана вартість у яких виросла на понад 20% протягом 2009-2014 років

Джерело: Міністерство торгівлі США

Натисніть для збільшення

* - галузі згруповані і позначені кольорами: червоний - споживчі товари і послуги, зелений - фінансовий сектор, чорний - нафтогазова галузь, синій - електроніка, комп'ютери, програмування, жовтий - підвищення ефективності бізнесу, сірий - галузі, пов'язані з кількома точками зростання або не пов'язані з жодною

По-третє, беззаперечною точкою зростання була нафтогазова галузь завдяки сланцевій революції, яку США власноручно ініціювали, організували і плодами якої користалися протягом останніх років повною мірою.

За 2009-2014 роки реальна валова додана вартість у виробництві нафти й газу зросла на 20%, у трубопровідному транспорті - на 44%, у здійсненні діяльності, допоміжної для видобування корисних копалин, - 62%. Це супроводжувалося зростанням зайнятості у вказаних галузях на 36,6 та 163 тис осіб відповідно.

На перший погляд, цифри невеликі. Якщо ж врахувати, що повний виробничий ланцюжок галузі нафти й газу становить майже 2,7% ВВП США, то значення нафтогазової галузі для відновлення американської економіки важко переоцінити.

Розробка нетрадиційних покладів енергоносіїв спровокувала ланцюгову реакцію, в результаті якої робочі місця створювалися в металургії, машинобудуванні, видобуванні, транспортуванні.

Результат розквіту нафтогазової галузі для США відомий: країна, яка ще кілька років тому була одним з найбільших імпортерів нафти, майже досягла енергетичної незалежності. За період після кризи виробництво нафти у США виросло майже у два з половиною разу. Щоправда, через це в Америки незабаром можуть виникнути проблеми внаслідок падіння глобальних цін на енергоносії.

Крім США і, можливо, Канади плодами сланцевої революції в повному обсязі не скористався ніхто. Потужні економіки світу, які є нетто-експортерами енергоносіїв, не мали в цьому інтересу. Навпаки - вони намагалися блокувати розробку нетрадиційних покладів нафти й газу, як Росія в Україні.

У багатьох розвинутих країнах, які є нетто-імпортерами, розробку нетрадиційних покладів енергоносіїв заблокували парламенти, екологи чи лобісти. Особливо це стосується європейських держав. Наслідок цього очевидний.

Питання полягає не стільки в самозабезпеченні енергоносіями, скільки у створенні робочих місць, яке б запустило економічне зростання й дозволило народному господарству розвинутих країн виглядати не настільки погано на тлі США.

По-четверте, останнім стовпом структурного зростання економіки США стала галузь інформаційних технологій. У 2009-2014 роках реальна валова додана вартість виросла у виробників як "заліза", так і програмних продуктів та послуг.

У цілому, за підрахунками Міністерства торгівлі США, додана вартість, яку створює ІТ-галузь, за останні п'ять років виросла на 24,5%. При цьому зайнятість у виробництві комп'ютерів та електроніки скоротилася на 86 тис осіб, адже у ній принципово нових продуктів не створюють, а вдосконалюють те, що є.

Натомість у галузі обробки даних та надання інших інформаційних послуг зайнятість виросла на 68 тис працівників, у сфері дизайну комп'ютерних систем та пов'язаних послуг додаткові робочі місця знайшло 374 тис осіб.

Якщо об'єднати інформаційні, комунікаційні та технологічні галузі, то їх частка у ВВП США становитиме 7,7%, у зайнятості - 2,2%. З такими показниками розвиток галузі має значний позитивний вплив на всю американську економіку.

США повною мірою пожинають плоди своєї стратегічної ставки на розвиток інформаційно-комунікаційних технологій. Поки у світі вчилися робити комп'ютери і конкурувати з ІВМ, Штати опанували виробництво програмного забезпечення.

Поки у світі вчилися виробляти останнє і конкурувати з Microsoft, США опанували створення комп'ютерних екосистем. Країна доводить до ринку, мабуть, найбільше у світі нових ІТ-продуктів, принаймні за вартістю.

Цей успіх - не випадковість, а результат багатьох спроб і помилок, у тому числі катастрофічних, як крах "доткомів" на початку 2000 років. Однак в його основі лежить ключовий фактор: американська ІТ-галузь має правильну логістику.

Принцип концентрації великої кількості технологічних компаній та освітніх центрів на невеличкій території спричиняє лавиноподібний розвиток нових технологій і вже привів до появи кількох поколінь глобальних лідерів індустрії.

Розквіту сил досягла чергова генерація перспективних компаній - Facebook, AirBnB, Uber. Принцип платформ (електрика - платформа для комп'ютерів, які є платформою для програмного забезпечення, яке є платформою для соціальних мереж) дозволяє швидко просуватися в напрямку нових продуктів та послуг.

Ці принципи більшість розвинутих економік тільки освоюють, а США вже повною мірою користуються їх плодами. У більшості інших розвинутих країн ця галузь теж поступово розвивається, однак через неправильну логістику вона має успіхи радше фрагментарні, а не системні, тобто національного масштабу.

Фінансові фактори

Отже, у світі ростуть продуктивність праці та ефективність виробництв через впровадження нових технологій. Це знищує робочі місця у розвинутих країнах.

Водночас в американській економіці донедавна стрімко розвивалися нафтогазова та інформаційно-комунікаційна галузі, завдяки яким зайнятими стають навіть більше людей, ніж звільняється внаслідок зростання ефективності.

Більшість інших розвинутих країн таких факторів росту не має, тому темпи зростання ВВП та зайнятості у них протягом останніх років незадовільні.

Успіх економіки США та разюча відмінність між темпами та якістю її розвитку й динамікою народних господарств інших розвинутих країн стали фундаментальною основою для подорожчання долара. Це запустило в дію фінансові фактори.

Динаміка Індексу Доу Джонса та дохідності десятирічних державних облігацій США

Джерело: tradingeconomics.com

Натисніть для збільшення

Якщо економіка країни розвивається швидко та якісно, виникає фундаментальна основа для подорожчання її активів. Саме це відбулося у США.

Темпи зростання американської економіки після кризи 2008-2009 років не вражали, адже річний приріст ВВП перевищив 3% тільки за результатами третього кварталу 2010 року - раніше бувало по 4-5% за рік, після чого розвиток був повільнішим.

Проте на тлі показників інших розвинутих країн темпи були високими. Через зростання ефективності виробництва прибутки корпорацій росли. У третьому кварталі 2014 року вони отримали рекордну суму прибутків - понад 1,6 трлн дол, що на третину вище, ніж максимальне значення до Великої рецесії.

Це призводило до розширення грошових надходжень до фінансового сектора. Не дивно, що курс американських акцій щороку зростав. Ринок акцій перебуває у висхідному тренді з невеликими корекціями уже четвертий рік поспіль.

Чому при зростанні ВВП на 11% індекс Доу Джонса виріс у 2,8 разу від кризового мінімуму, а індекс S&P 500 - ще більше? Фундаментальні фактори не можуть цього обґрунтувати, зате це пояснюють монетарна політика ФРС і ситуація в світі.

На якомусь етапі зростання американського ринку акцій стало інертним. Тобто якщо ринок росте рік-другий поспіль, то дедалі більше людей звикає до цього, починає вірити, що він зростатиме далі, купує акції, підтримуючи подальше зростання своїми коштами. Серед тих, хто повірив, були і американці, й іноземці.

На певному етапі фондовий ринок втрачає фундаментальне підґрунтя і починає працювати за принципом фінансової піраміди. Ймовірно, що цей момент настав протягом останніх місяців чи ось-ось наступить.

Те саме стосується держборгу. Дефіцит бюджету США почав вкладатися в адекватні 3% до ВВП лише з 2014 року, а валовий обсяг держборгу перевищив 100% до ВВП ще три роки тому. Тобто ситуація в державних фінансах США була, грубо кажучи, подібною до того, що відбувалося в європейських країнах.

При цьому дохідності казначейських облігацій падали до середини 2013 року, бо їх купували ФРС та численні інвестори, що бачили в них безпечну гавань для інвестицій на тлі непевних економічних досягнень інших розвинутих країн. Хоча монетарна політика ФРС, мабуть, усе-таки була визначальною.

Кількісне пом'якшення ФРС

М'яку грошово-кредитну політику ФРС почала проводити як адекватну відповідь на Велику рецесію. Її суть - у нульовій обліковій ставці, що зберігається дотепер, та періодичному викупові цінних паперів, відомому як кількісне пом'якшення.

Буває, що хороший задум дає хороші результати на перших етапах реалізації, а з часом ефект вироджується. Так сталося і з м'якою монетарною політикою в США.

Кількісне пом'якшення ФРС відбувалося трьома раундами - QE, QE2, QE3 - і призвело до зростання вартості активів на балансі ФРС з 870 млрд дол у 2007 році до 4,5 трлн дол на кінець 2014 року, після завершення QE3.

Усі три етапи мали на меті стимулювати економічне зростання та збільшити зайнятість, однак їх ефективність у досягненні цих цілей виявилася різною.

Перший раунд витягнув економіку з рецесії і розвернув фондові ринки, на яких до березня 2009 року відбувався обвал за обвалом. Тут критикувати нічого.

QE2 мав на меті пришвидшити темпи економічного зростання, які на той час перевищували 2,5% на рік. Проте, як виявилося пізніше, цього досягти не вдалося.

Не в останню чергу через те, що американська економіка опинилася в низхідній фазі довгого економічного циклу через наявність міцної фундаментальної тенденції до підвищення ефективності виробництва, яка вивільняла багато робочих місць та обмежувала платоспроможний попит.

Другою метою QE2 було спровокувати зростання цін на фондових ринках. Її сповідував тодішній голова ФРС Бен Бернанке. Він вважав, що високі ціни на фінансові активи збільшать споживання і стимулюватимуть економічне зростання.

Ринки тоді росли й без допомоги Бернанке. Можна сперечатися, чи тривав би висхідний тренд, якби QE2 не було, однак сама мета дискусійна, а ефективність її реалізації за допомогою нового етапу кількісного пом'якшення і поготів.

Другий етап пом'якшення мав два побічні ефекти: позитивний і негативний.

Перший - надруковані гроші допомогли підтримати економіку Європи, де тривала боротьба з борговою кризою. Завдяки цьому QE2 не можна назвати невдалим.

Другий - надлишкова ліквідність, яка не знаходила собі місця ні в реальному секторі США, ні на американському фондовому ринку, потекла у світ.

Цей процес мав масштабні наслідки. На гроші, надруковані ФРС, і квазігроші, надруковані казначейством, американці почали купувати активи в усьому світі. Залишки долара та держоблігацій США у світі зростали величезними темпами.

Серед економістів і простих людей можна почути напівжартівливу думку, що основною статтею американського експорту є зелені папірці. У цьому є частина правди: за десять років США експортували 4,7 трлн дол грошей та квазігрошей, збільшивши на цю суму свої можливості купувати активи за кордоном.

Після Великої рецесії цей процес помітно активізувався. Починаючи з 2010 року і до середини 2014 року середньорічний експорт американських грошей та квазігрошей становив 615 млрд дол - понад четверті вивезення товарів і послуг.

У 2011 році було вивезено рекордну, не враховуючи кризовий 2008 рік, суму - 1,02 трлн дол, що тоді становило майже 1,8% світового ВВП без урахування США.

За допомогою друкарського верстата та експорту грошей американці стимулювали світову економіку ін'єкцією 1,8% від ВВП, яка з урахуванням мультиплікатора перетворювалася в додаткове зростання ВВП багатьох країн на 2-3% або й вище.

Це при тому, що темпи зростання глобальної економіки, за даними МВФ, знизилися з 3% у 2011 році до 2,4-2,6%. Тобто американське монетарне стимулювання світу, "підмалювавши" темпи глобального економічного зростання, на кілька років прикрило факт очевидної стагнації глобальної економіки.

Динаміка залишків американських грошей (готівкового долара) і квазігрошей (депозитів нерезидентів в американських банках, короткострокових та довгострокових державних облігацій) поза межами США

Джерело: департамент економічного аналізу Міністерства торгівлі США

Натисніть для збільшення

У цьому контексті QE3, оголошений у вересні 2012 року, був непотрібним Штатам. Темпи приросту ВВП країни він не прискорив, фондові ринки зростали й без нього. Так, пожвавлення економічної активності потребувало додаткових грошей, але зовсім не стільки, скільки друкувала ФРС щомісяця - 40-85 млрд дол.

Більше половини суми, надрукованої протягом QE3, покинуло американську економіку. Ці кошти були використані в різних куточках світу. З огляду на динаміку цін на ринках сировини у 2012-2014 роках цих коштів уже бракувало для того, аби глобальна економіка зберігала статус-кво.

Тобто п'янкий ефект, який надрукована американська ліквідність справляла на світову економіку, перетворився на головний біль у міру того, як світ повертався до реальності. Цей біль з часом тільки наростав.

З третім раундом кількісного пом'якшення ФРС стала центральним банком не США, а всього світу. Фінансисти земної кулі почали жартувати, що монетарну політику в їх країнах визначає не центральний банк, а ФРС.

Це мало погані наслідки. Із згортанням QE3 без колишніх ін'єкцій опинилася глобальна економіка, позаяк американське народне господарство вбирало дедалі більшу частину щоразу менших сум, які друкувала ФРС. Світ став залежним від доларових вливань, тож їх відсутність спричинила "ломку".

Результат мав кілька вимірів.

По-перше, впали темпи економічного зростання багатьох країн. Чимало навіть потужних економік увійшло в рецесію.

По-друге, почали знецінюватися валюти країн.

По-третє, іноземні інвестори почали виводити з проблемних країн капітал і в багатьох випадках переводити його у США. Там ситуація виявилася помітно кращою, тому Америку розглядали як безпечну гавань.

Це підсилило девальвації національних валют, призвело до подорожчання долара і забезпечило стійкий попит на американські акції та облігації.

По-четверте, дорогий долар та макроекономічні проблеми багатьох країн призвели до падіння попиту на сировину, внаслідок чого ціни на неї обвалилися.

По-п'яте, обвал цін на сировину посилив економічний спад в багатьох країнах, які є нетто-експортерами сировинних товарів і мають залежний від їх вивезення платіжний баланс. Проблеми пішли по новому колу і стали глобальними.

Отже, доводиться констатувати відплив капіталу з багатьох країн та його приплив до США. Цей процес пов'язаний з подорожчанням долара у світі та новими рекордами на американських фондових ринках, які спостерігатимуться незабаром.

Американська економіка стає подібною до серця, що не може перекачувати кров, яка до нього припливає. Вона накачується грошима, надрукованими у США у 2010-2014 роках, і потроху входить у фазу перегріву.

Серце може не витримати. Тоді настане інфаркт.

Любомир Шавалюк, економіст