Пінчук запускає осінь корпоративного боргу

Сімнадцятого вересня у Лондоні відбудуться збори власників єврооблігацій компанії Interpipe Limited, підконтрольної бізнесмену Віктору Пінчуку.

За даними "Економічної правди", у цей день кредитори компанії підтримають умови реструктуризації, висунуті емітентом 2 серпня 2010 року, і проголосують за реструктуризацію.

"Умови реструктуризації могли засмутити власників євробондів ще півроку тому. Нині ж ринок капіталу розігрітий, а в інвесторів багато грошей і високий апетит до ризику. Саме тому багато власників облігацій завчасно підтримали умови реструктуризації, що свідчить про непогану ринкову вартість паперів", - каже Ігор Мазепа, гендиректор інвесткомпанії Concorde Capital, яка обслуговує цінні папери Interpipe.

Другого серпня, у день погашення 200 мільйонів доларів, Віктор Пінчук запропонував власникам паперів реструктурувати заборгованість. Умови: пролонгація терміну обігу паперів на сім років в обмін на збільшення купонної ставки з 8,75% до 10,25% річних.

Виплата раніше прострочених відсотків у розмірі 17,5 мільйона доларів була перенесена на 31 жовтня. До того ж, у компанії пообіцяли виплатити премію за своєчасну згоду на реструктуризацію.

На ранньому етапі - для тих, хто проголосував до 25 серпня, винагорода складе 12,5 долара за кожну тисячу доларів номінальної вартості належного їм пакета облігацій.

Набагато менше - 5 доларів за кожну тисячу доларів - отримають ті, хто дасть згоду з 26 серпня по 16 вересня 2010 року або особисто візьме участь у зборах власників облігацій і голосуватиме за запропоновані зміни.

Втім, за даними "ЕП", таких буде небагато, а майбутні збори власників обіцяють бути небагатолюдними - більше 75% інвесторів погодилися з умовами реструктуризації.

Запропоновані умови підтримав навіть голова ініціативної групи кредиторів компанії, один із власників євробондів, директор фірми Corlblow, що володіє 3% випуску облігацій, Олексій Ольшанський. Раніше він виступив з гучним протестом проти боргової політики "Інтерпайпу".

На початку 2010 року, після того як емітент допустив дефолт за єврооблігаціями, не розрахувавшись з інвесторами за купонним доходом і створивши інформаційний вакуум, інвестори "Інтерпайпу" пішли ва-банк.

1 квітня 2010 року ініціативна група спробувала заручитися підтримкою 25% голосів власників євробондів для скликання зборів кредиторів і оголошення дефолту. Згуртовані власники облігацій мали озвучити ультиматум і зажадати від емітента надати фінансову звітність разом з негайною виплатою прострочених відсотків.

Паралельно інвестори висунули додаткові умови реструктуризації боргу: трирічний термін погашення облігацій з новою, підвищеною до 11%, ставкою купона.

Тоді багато учасників ринку, в тому числі і сам "Інтерпайп", оцінили такі дії як спробу групи власників натиснути на емітента, щоб виторгувати вигідні умови, ґрунтуючись на попередньому успішному досвіді.

Восени 2010 року група на чолі з Corlblow оголосила дефолт компанії "Нафтогаз", яка не зуміла вчасно виплатити 500 мільйонів доларів за єврооблігаціями 2004 року. Тоді кредитори непогано пограли з емітентом: без підтримки 25% утримувачів на чистому переляку їм вдалося добитися більш вигідних умов реструктуризації.

Держкомпанія обміняла папери на нові з погашенням у 2014 році і підвищеною купонною ставкою з попередніх 8,125% до 9,5% річних.

Цього разу інвестори не досягли поставленої мети. За словами Ольшанського, ініціативній групі вдалося заручитися підтримкою лише 20% власників єврооблігацій.

"Причин дві. По-перше, нерішучість одного великого інституційного власника, який одночасно був кредитором "Інтерпайпу". По-друге, напередодні реструктуризації емітент здійснив тактичний хід: запропонував розкрити фінансову інформацію в обмін на мораторій на активні дії з боку власників облігацій", - розповідає він.

У підсумку, інвестори підтримали умови реструктуризації. Мовляв, погашення 2 серпня 2010 року було лише побажанням, а найбільш повно відповідає інтересам власників облігацій отримання інвестованих коштів у день погашення.

Іншим пріоритетом власників паперів була реструктуризація на прийнятних для них умовах. "Ініціативна група висунула умови "до президентських виборів", а вони враховували внутрішньополітичні українські ризики", - говорить Ольшанський.

На його думку, запропонований семирічний термін обігу боргових паперів компанії - довгий, проте виправданий поточним фінансовим станом підприємства і бізнес-планом будівництва електросталеплавильного комплексу на Нижньодніпровському трубопрокатному заводі "Інтерпайп НТЗ".

Пролонгація боргу на коротший термін викликала б питання щодо фінансування розривів ліквідності, говорить Ольшанський. Оновлена купонна ставка - 10,25% річних - видається йому цілком ринковою.

"Умови реструктуризації, за якими інвестори голосуватимуть 17 вересня, на відміну від реструктуризацій банку "Надра" і девелоперської компанії "21 століття", можна оцінити як дружні. Проте вони сильно поступаються умовам, які запропонували українські банки у розпал кризи - ПУМБ, "Альфа банк", "Фінанси та кредит", - говорить директор ІК "Тройка Діалог Україна" Артем Єршов.

На відміну від банків, додає він, "Інтерпайп" не запропонував ні часткової виплати номіналу паперу, ні амортизаційної шкали, але істотно підвищив купон.

"Цікаво, що компанія готова виплатити двічі прострочений купонний дохід і невелику премію за згоду на своєчасну реструктуризацію, але при цьому обумовлюється "ненастання" дефолту, якщо виплати купона не відбудеться", - говорить Єршов.

За його словами, під час попереднього голосування 74% власників випуску підтримали умови компанії. "Відтак цього разу, враховуючи дружній характер пропозиції і незважаючи на запропоноване суттєве ослаблення захисту власників облігацій, вони погодяться на реструктуризацію", - прогнозує експерт.

В успішному голосуванні не сумнівається і провідний аналітик інвестиційної групи "Сократ" Станіслав Картавих.

"Якщо частина інвесторів не сприйме запропоновані умови, шанси на те, що вони будуть затверджені, все одно високі: "Інтерпайп" володіє більшою частиною своїх паперів", - підкреслює аналітик.

У разі успішної реструктуризації боргу інвестори будуть готові продати свої пакети, які добряче пошарпали нерви ризик-менеджерам. "Ренесанс-Капітал" прогнозує, що ринкова прибутковість за паперами після реструктуризації становитиме 18-20%.

Бажання інвесторів, які захочуть позбутися облігацій, обумовлено інформаційною політикою. При будь-якій реструктуризації гарантія дисциплінарної відповідальності емітента, як і раніше, нульова.

Варто відзначити, що Віктор Пінчук лідирує у рейтингах аутсайдерів з побудови інформаційної кампанії. 2 серпня - дата погашення боргових паперів - традиційно "голодний" період для ринку преси, причому не тільки українських.

У період відпусток та інформаційного дефіциту теми публічних боргів непогано затребувані серед журналістів і спостерігачів. При цьому "борговий" шум такого масштабу не здатні перебити ні новини про меценатство, ні анонси дорогих виставок.

Незграбна інформаційна політика компанії призвела до головного: про борги Віктора Пінчука і його нездатність вчасно розплатитися за ними дізналося півсвіту. Почасти це знизить попит на папери, якщо компанія, приміром, захоче збільшити вільний обіг єврооблігацій за рахунок продажу своєї частини пакета.

До певної міри плани "Інтерпайпу" зашкодять намірам інших українських компаній. За інформацією "ЕП", восени 2010 року на ринку українських корпоративних паперів очікується нова хвиля емісій вітчизняних облігацій.

Про можливий вихід на борговий ринок до кінця 2010 року вже заявили компанія "Кернел Холдинг" - можливий обсяг випуску Єршов оцінює 200 мільйонами доларів, та група "Феррекспо", яка встигла безрезультатно провести роад-шоу паперів.

Імовірно, до ідеї випуску повернеться птахівницький холдинг "Авангард". Також боргові папери хоче випустити агрокомпанія "Мрія".

"Порівнюючи з випуском п'ятирічних євробондів агрохолдингом "МХП", а також враховуючи премію за дебют, дохідність становитиме 9,5-10%", - прогнозує Картавих.

До деяких майбутніх емітентів аналітики вже мають питання. Так, недавно в "Авангарду" виникли розбіжності з "ВТБ Банком", що істотно підірвало довіру до цієї компанії.

Влітку "ВТБ Банк" поширив інформацію, що компанії, які мають стосунок до "Авангарду", не виконують своїх кредитних зобов'язань перед банком - сума боргу становить 27 мільйонів доларів. В "Авангарді" заперечують наявність боргу.

"Нині на ринку українських корпоративних євробондів непоганий рівень дохідності: 8-9%. Думаю, майбутні випуски агрофірм будуть розміщені на цих рівнях", - прогнозує голова ради директорів групи компаній "Інвестиційний капітал Україна" Валерія Гонтарєва.

За її словами, на ринку капіталу, як і раніше, багато коштів. Однак великий апетит на український ризик може задовольнити вихід суверенних бондів на 2 мільярди доларів з терміном обігу до десяти років, який очікується наступного тижня.

Раніше Україна планувала випуск суверенних євробондів і навіть провела road-show, проте в середині липня відмовилася від розміщення. Днями віце-прем'єр Сергій Тігіпко заявив, що умови для розміщення єврооблігацій в даний час - оптимальні.

"Ринки зараз хороші. Ми подивилися на дохідність, яку можемо теоретично отримати. Вона надзвичайно приваблива", - сказав віце-прем'єр.

Частково планам корпоративних емітентів може зашкодити й урядова кампанія з випуску п'ятого та шостого траншів ПДВ-облігацій - інституційні інвестори тимчасово займаються цим проектом.

В інтерв'ю "ЕП" заступник голови Адміністрації президента Ірина Акімова підтвердила ці плани Кабміну, уточнивши, що з боку МВФ наразі заперечень не було.

Розміщення ж українських гривневих корпоративних облігацій з прийнятною прибутковістю до кінця 2010 року можливе тільки для емітентів з високою кредитною якістю, підкреслює Єршов.

На його думку, попит інвесторів-нерезидентів обмежується слабкою ліквідністю, хоча багато хто вже готовий брати на себе гривневий ризик. "Ми бачимо у цьому сегменті, швидше, окремі приватні угоди, ніж торгівлю ліквідними інструментами", - каже експерт.