Правительство провалило реструктуризацию внешнего долга Украины

Фейсбук наводнился хвалебными отзывами в адрес министра финансов Наталии Яресько. Дескать, сработала на совесть и спасла Украину.

Напрасно. За тот "успех", о котором заявил сегодня премьер Арсений Яценюк, нужно с позором уволить его, Яресько и всю переговорную группу.

Можно, конечно, поздравить лично премьера и министра. В их жизни закончился на редкость мучительный период. Радость, с которой чиновники рассказали о "позитивных финансовых новостях", объяснима.

Но если судить с позиции национальных интересов Украины, это колоссальный провал. И вот почему.

Нагрузка на бюджет остается заоблачной

Арсений Яценюк умеет делать хорошую мину при плохой игре.

"Такого списания не получала ни одна страна. Это максимум из максимумов, которые можно было получить", - утверждает премьер.

Милая ложь – Греции списывали 50%.

Но главная ложь, конечно, в другом.

Сравнение, у кого длиннее дисконт – далеко не главный критерий успешности переговоров по списанию долга. Главное - это снятие критической нагрузки на госбюджет. И в этом направлении произошел полный провал.

В 2013 году более 90% расходов бюджета уже были гарантированными. По сути, из бюджета покрывались только социальные платежи и возврат долга.

В 2014 году цена доллара подскочила с 8 до 12-13 грн, и наполнения стало катастрофически не хватать даже для гарантированных выплат.

И тогда правительство затеяло "налоговую реформу", которая на самом деле должна была собрать еще больше налогов. А главное, возникла идея реструктуризации.

Обязательства по валютным кредитам росли гораздо быстрее, чем доходы бюджета. На начало 2015 года Украина имела 30,82 млрд долларов прямого долга и 8 млрд долларов гарантированного.

Зимой 2015 года, когда курс подскочил до 34 грн, ситуация стала катастрофической. После этого НБУ закрутил гайки, и доллар откатился до 22-23 грн, а состояние бюджета немного улучшилось – оно стало просто ужасным.

Источник: Минфин

Источник: Минфин

Источник: Минфин

Все это время главный перекос в структуру бюджета вносили платежи по госдолгу. Достаточно сравнить, на сколько вырос долг и на сколько - бюджет.

Именно поэтому Украине важно было списать именно 40% госдолга.

Важно вспомнить слова, которые говорили в Минфине накануне того, как в июне 2015 года Верховная Рада голосовала закон, позволяющий правительству в одностороннем порядке прекратить выплаты по внешнему долгу. Украине некуда отступать, и нужно добиться списания именно 15 млрд долларов.

Теперь давайте ответим на вопрос: насколько легче станет бюджету после "хороших финансовых новостей" от премьера?

"Правительство списало почти 4 млрд долларов США", - сказал Яценюк.

4 миллиарда – это 26% того, что планировалось.

Четверть плана. Вот он, показатель "успеха" Яценюка и Яресько.

Решит ли он проблемы бюджета? Конечно, нет.

Как это было на самом деле

Договориться удалось спустя пять месяцев после старта переговоров о реструктуризации госдолга. По официальной логике, команда Наталии Яресько вступила в тяжелую борьбу и победила.

Но так ли нужно трактовать происшедшее?

Вот альтернативная версия. С самого начала переговоров руководство Минфина понимало, что время есть только до сентября.

В сентябре и октябре Киеву нужно погашать бонды на 500 млн долл и 600 млн евро соответственно. Это был очень опасный момент.

Никто не собирался идти до конца, и дожимать держателей госдолга. Тем более, никто не собирался шантажировать их дефолтом. Дефолт запретили в МВФ и США – в любом виде. Даже в виде временного запрета на внешние выплаты.

Это признали и в Минфине. "Никто из кредиторов не верил, что Украина пойдет на дефолт. Они предлагали списание 5%, и все эти пять месяцев это в первую очередь была война нервов", - отметил наш собеседник.

Удивительно, что в таких условиях удалось получить даже 20%.

Арсений Яценюк, Наталия Яресько и глава МВФ Кристин Лагард. Фото УНІАН

Последняя встреча с кредиторами состоялась в начале августа 2015 в Сан-Франциско. В середине августа Наталья Яресько вернулась в Украину, но каких-либо заявлений не последовало. Воцарилась странная тишина.

Видимо, все уже было решено. Чтобы избавить Минфин от последних сомнений, кредиторы даже "слили" информацию о достижении договоренности газете Financial Times.

И вот, после этого на внеочередном заседании 27 августа правительство Украины "смело" объявило о реструктуризации. В конце августа-начале сентября Кабмин подаст соответствующий проект закона в Раду для голосования.

Параметры договоренностей следующие: списание 20%, что позволяет снизить долговое бремя на 3,6 млрд долларов.

Процентная ставка по долгу особо не изменилась – если сейчас она в среднем составляет 7,22%, то в будущем составит 7,75%. Сроки погашения той части долга, которая не будет списана, переносятся на четыре года: с 2015-2023 на 2019-2027.

Естественно, Минфин будет рассказывать, что практически все время переговоров кредиторы не желали идти на контакт с украинской стороной. И может быть, это даже правда.

В самом деле, зачем им идти на контакт, если все было понятно со старта? Никто на кредиторов давить не собирался. Да и не мог. Так что оставалось только вести утомительные переговоры и выбирать все более экзотичные места для встреч. Удивительно, что не добрались до Исландии. Воздух там очень способствует обсуждению haircut.

20 ли процентов списаны Украине?

А вот еще маленький нюанс в утверждении Яценюка и Яресько. Действительно ли Украине списаны 20% долга?

Дело в том, что часть этих 20% будут выплачена кредиторам. Речь о так называемом "инструменте возобновления стоимости" (Value Recovery Instrument), который означает "заплатим больше, если станет лучше".

Как оказалось, последние недели переговоры Украины и кредиторов сводились к торгам, как именно Киев должен начать компенсацию haircut. Привязка к курсу доллара или инфляции не внушали доверия кредиторам – на них можно влиять искусственным путем. В итоге, сошлись на показателе ВВП.

Тут не обошлось без ссылки на мрачного гения.

Правительство часто говорило, что главным камнем преткновения в переговорах является крупнейший кредитор – фонд Franklin Templeton. На него приходится 9 из 22,6 миллиардов долларов подлежащего реструктуризации украинского долга.

Майкл Хайзенстаб. Именно этот человек стал грозой правительства Украины. Фото investmentweek.co.uk

Управляющий портфелем зарубежных облигаций FT Майкл Хейзенстэб все это время не шел на прямой контакт с украинской стороной и общался через советников. У Майкла репутация гениального финансиста, который следует тактике "большого медведя". Он массово скупает долги проблемных стран, а после, когда экономическая ситуация в государстве стабилизируется, продает их с более высокой прибылью.

"В упертости Майкла было намешано много всего – репутационные риски, вера в собственную стратегию. В финансовом мире он нажил себе славу гениального психа", – отзывается об этом человеке собесденик издания, знакомый с ходом переговоров.

По информации Эп, на последнем этапе переговоров Майкл согласился на встречу с Натальей Яресько, разговаривал по телефону с премьер-министром Арсением Яценюком.

Конечно, возникает резонный вопрос: был ли вообще мрачный гений? Но это другой вопрос.

Что повлияло на него? Говорят, придуманные Украиной компенсаторы.

Сколько денег из 20% реструктуризации вернет Минфин

Еще в июне предполагалось, что кредиторы спишут 40% долга, "растянут" оставшийся долг и уменьшат ставку за него. В качестве моральной компенсации они могли бы получить возможность заработать немного больше – со временем, если дела у нашей страны пойдут на лад.

Видимо, во время одного из трансатлантических перелетов изначальная идея потерялась.

Согласно последней версии, Минфин предложил кредиторам следующее: если ВВП Украины с 2021 года будет расти интенсивнее, чем на 3% в год, Киев передаст им ценные бумаги, которыми частично компенсирует haircut.

Договоренность теперь предполагает:

- Никаких платежей кредиторам, если экономика будет расти медленнее 3% ВВП;

- При росте ВВП от 3% до 4% кредиторы получат 15% стоимости от процента роста ВВП;

- При росте ВВП свыше 4% - кредиторы получат 40% стоимости от каждого процента такого роста.

- Есть одно ограничение: с 2021 по 2025 г.г. этот платеж не может превышать 1% ВВП.

- Украина не будет осуществлять никаких платежей до тех пор, пока ее ВВП не составит 125 млрд долларов. На конец текущего года экономика Украины оценивается в 84,3 млрд долларов.

Сегодня стоимость этих бондов на балансе у государства – нулевая. Она начнет появляться тогда, когда начнет расти ВВП.

Министр финансов Наталия Яресько и премьер Арсений Яценюк. Фото rian.com.ua

Рассмотрим в теории пример 2018-2019 года, платежи на которые не предусматриваются. В 2018 году МВФ прогнозирует ВВП на уровне $114,9 млрд. Это маловероятно, но допустим, что курс стабильный и составит 25,1 грн за доллар.

Итак, в этом случае Украина в 2019 году заплатит:

Ничего, при росте ВВП в 2019 г. году ниже 3%

- 182.7 млн. дол. при росте ВВП в 2019 г. 4%

- 669.9 млн. дол. при росте ВВП в 2019 г. 5%

- 1157.0 млн. дол. если рост ВВП в 2019 составит 6%

"МВФ поддерживает этот механизм, поскольку он не означает увеличения долговой нагрузки на государственный бюджет", - говорит собеседник ЭП из правительства.

Так много ли должна будет доплатить Украина?

Придется ли Украине платить?

По информации издания в Кабмине, VRI в большей мере рассматривают как механизм политический, позволивший уговорить кредиторов, нежели реально экономический.

"Кредиторы почему-то считают, что у нас все будет хорошо, экономика покажет значительный рост. Они верят, что у нас проблема только в ликвидности и пошли нам на встречу", - рассказал ЭП подробности о переговорах источник в правительстве.

Вполне возможно, что они правы. Хотя, конечно, Минфин убеждает в обратном – дескать, экономика Украины расти не будет.

"Только в 9 из 24 лет независимой Украины рост ВВП превысил 3%. По оценкам МВФ, с учетом волатильности роста экономик развивающихся стран, платежи по VRI cоставят 0,3% ВВП в 2021-2025 годах и 0,6% ВВП в 2026-2040 годах", - говорится в аналитический материалах правительства.

"Наш прогноз роста реального ВВП не превышает 2% в год, что собственно не предполагает каких-либо выплат по данному дополнительному инструменту. Данный инструмент - это компромисс, который учитывает более позитивные взгляды на развитие экономики Украины и предполагает рост", - говорит старший финансовый аналитики ICU Тарас Котович.

По его словам, текущая ситуация с долговой нагрузкой, рисками по выполнению обязательств создаёт существенные негативный фон, который не привлекает инвесторов и не будет их стимулировать к покупке новых украинских долгов.

Пессимизм Кабмина в отношении роста отечественной экономики не очень понятен. Он похож на желание "замылить" ситуацию, чтобы преподнести компенсационный пакет как достижение. На самом деле, это источник риска.

Действительно, война тормозит рост ВВП и отпугивает инвесторов. С другой стороны, дно падения экономики Украины уже было достигнуто в 2015 году.

МВФ уже в 2016 ожидает рост украинской экономики в пределах 2%. То есть вероятность того, что в 2021 году экономика покажет рост выше 3% ВВП, очень даже высокая.

Основываясь на моделировании, которое обсуждалось с МВФ, теоретическая реальная стоимость VRI составит от 16% до 19% от суммы реструктурированного долга.

С учетом других выплат по долгам (в частности, процентных платежей), даже с использованием VRI кредиторы смогут потенциально вернуть себе до 90% суммы реструктурированного долга.

С одной стороны, это позитив. Даже с помощью VRI кредиторы не смогут получить (с учетом изменения стоимости денег) больше, чем уже реструктуризировали.

Так о какой же реструктуризации мы говорим?

Вместо финала. В чем позитив от реструктуризации

Есть два позитивных момента, которые нельзя отрицать.

Первый – это сам факт того, что реструктуризация состоялась. Дефолта - не будет.

Даже если бы кредиторы списали Украине 1% суммы, теперь наша страна снова считается надежным партнером. А значит, она снова может выходить на международные рынки и привлекать новые долги.

В Кабмине прогнозируют: после реструктуризации выход страны на рынки капитала возможен в 2017 году. Если правительство успешно воспользуется существенным снижением долговой нагрузки для качественного восстановления экономики и возобновления её роста, то прогноз о возвращении на рынки капитала в 2017 году может быть вполне реализуем, говорит старший финансовый аналитики ICU Тарас Котович.

"Но стоит помнить, что не только вовремя нужно рассчитываться по новым выпускам после реструктуризации, но и обеспечить существенное снижение рисков повторения такой "долговой операции", - отмечает эксперт.

Фото kmu.gov.ua

Второй позитивный момент – политический. Россия теперь не имеет права требовать погашения долга перед ней в ускоренном порядке.

Украина могла отказаться погашать евробонды на сумму 3 млрд долларов США., выпущенные в 2013 году под Виктора Януковича, без договоренностей с кредиторами. Но тогда Россия получала право запустить процедуру кросс-дефолта, и в досрочном порядке потребовать от Киева возвращения 3 млрд долларов. Теперь эта возможность потеряна.

"У нас есть сценарии поведения на случай, если Россия не согласится на реструктуризацию. Пока о них говорить рано", – говорит собеседник издания из правительства.

Конечно, победа является условной. Долг Москве возвращать все равно придется.