Пів року тому, 23 лютого, в Україні почала працювати місія Міжнародного валютного фонду. Вона мала оцінити готовність держави отримати третій транш кредиту, 700 млн дол, у межах ухваленої у 2020 році програми stand-by.

Однак через кілька годин в українські міста полетіли російські ракети, а армія країни-агресора почала штурмувати південь, схід та північ країни.

10 березня Україна та МВФ розірвали програму stand-by, натомість фонд погодився виділити 1,4 млрд дол екстреного фінансування. Відтоді співпраця з одним із ключових кредиторів України стала на паузу, але недавно медіа заговорили про можливість укладання з МВФ нової програми. Чи реально це?

Чи можлива програма МВФ в умовах війни

Правила роботи МВФ не забороняють фінансувати країни, що воюють. Це ЕП підтвердили і у фонді, і в Національному банку. Про це свідчить і досвід співпраці з МВФ. У 2014 році Україна домовилася з фондом про програму макроекономічної та фінансової стабільності (stand-by, SBA) на 17 млрд дол.

До її завершення, у 2015 році, країна домовилася про більш довгострокову угоду – програму розширеного фінансування (Extended fund facility, EFF) на 17,5 млрд дол. На заваді не стало навіть погіршення економічних умов через війну.

Востаннє МВФ погодив кредитну угоду для України після початку великої війни. Щоправда, тоді Київ домовився про екстрену програму (Rapid financing instrument, RFI) на 1,4 млрд дол, яка не передбачала жодних умов. Проте на шляху співпраці з фондом існує низка інших перешкод, які створює війна.

Що заважає укласти нову програму

Переговорам з МВФ передує процес складання фінансової програми, яка містить прогноз макроекономічних показників (інфляція, темпи економічного зростання чи падіння), а також розрахунки дефіциту фінансування та всі джерела, які можуть його перекрити, включно з коштами фонду.

У 2014-2015 роках Україна домовилася про кредити навіть попри війну, проте зараз отримати кошти буде складніше. Скласти фінансову програму в умовах великої війни буде проблематично через надто високий рівень невизначеності щодо основних макроекономічних показників та перебігу воєнних дій.

"Щоб рада директорів МВФ схвалила велику програму, країна має відповідати чотирьом критеріям. Один з них – стійкість державного боргу в середньостроковій перспективі. Щоб визначити, чи буде держборг стійким, треба побудувати макроекономічний прогноз на наступні три-пʼять років.

В умовах війни будь-який прогноз, а значить, і висновки щодо динаміки боргу, критично залежать від ситуації на фронті, тому виконати цей критерій важко", – пояснює директорка аналітичного департаменту Dragon Capital Олена Білан.

Імовірно, аби домовитися про нову програму, доведеться робити непопулярні кроки. Наприклад, перед укладанням програми EFF у 2015 році Україна домоглася списання близько 3 млрд дол боргу. Саме ця сума не знаходила джерел покриття у фінансовій програмі з МВФ, розповів ЕП заступник виконавчого директора в МВФ від України у 2013-2017 роках Олександр Петрик.

Окрім труднощів з макроекономічними прогнозами, суттєвою перешкодою на шляху підписання нової програми з фондом буде здатність України повернути кошти. В умовах війни та високого рівня невизначеності складно показати МВФ джерела майбутніх виплат, а без цього отримати гроші неможливо.

Які бувають програми МВФ

МВФ має три ключові програми, за якими співпрацює з позичальниками: угода stand-by (SBA), програма розширеного фінансування (EFF) та інструмент швидкого фінансування (RFI). Обсяги фінансування за кожною з них залежать від квот держав в МВФ. Квота України становить близько 2,65 млрд дол.

Рада директорів МВФ може збільшити розмір кредиту, якщо вирішить надати країні-позичальниці право на винятковий доступ до коштів фонду.

Такі рішення ухвалюються індивідуально. Наприклад, у березні 2022 року МВФ погодив Аргентині програму EFF на 44 млрд дол (1000% від квоти). Винятковий доступ до своїх коштів надали й Україні у 2014-2015 роках.

Що має просити Україна

Київ повинен домовитися з МВФ про довгострокову програму з великими обсягами фінансування. Під це визначення підходить програма розширеного фінансування (EFF), яка передбачає винятковий доступ до коштів фонду.

"Наприклад, програма на 20 мільярдів доларів з довшим періодом повернення і більшою сумою, ніж програма EFF без виняткового доступу", – відзначає директор Центру економічної стратегії Гліб Вишлінський.

За його словами, проблема з винятковим доступом (як для Аргентини чи Греції) у тому, що він вимагає аналізу стійкості боргу. Цей аналіз виконується на основі середньострокового макроекономічного прогнозу, який неможливо точно зробити для України через незрозумілий результат війни, каже експерт.

За словами міністра фінансів Сергія Марченка, узгодження прогнозу гальмує МВФ. "Проблема в тому, що в нашому випадку жодні лекала не працюють. Так, експерти МВФ не готові безапеляційно сприймати макрорамку (макропрогноз – ЕП), узгоджену НБУ та Мінекономіки. Тому триває дискусія", – зазначив він.

Україна навряд чи виконає умови довгострокової програми розширеного фінансування, бо не зможе проводити інституційні реформи в умовах війни. Експерти допускають, що альтернативою EFF могла б стати програма SBA. Хоча її обсяги й терміни значно менші, але ця програма підтримала б країну.

"Після закінчення війни або суттєвого затухання бойових дій можна буде починати перемовини з МВФ про велику за обсягами програму на зразок EFF для фінансування економічного відновлення та підтримки структурних реформ.

Базуючись на досвіді Греції, Португалії та Ірландії, які на початку 2010-х років отримали програми, еквівалентні 2300-2400% від їх квот, Україна може розраховувати на програму на близько 60 мільярдів доларів", – вважає Білан.

Що в України проситиме МВФ

У фонді поки не знають, у якому форматі будуть взаємодіяти з Україною. "Міжнародний валютний фонд продовжує тісну співпрацю з владою України. Зараз аналізуються всі можливі опції забезпечення підтримки України в цій складній ситуації", – повідомив ЕП речник представництва МВФ в Україні.

Якщо уряд та НБУ дійдуть згоди з фондом щодо нової програми, то майже напевно в ній будуть умови, які стосуватимуться бюджету та курсової політики. Уряд уже працює над бюджетом на 2023 рік, і параметри документа вплинуть на переговори з МВФ. Текст закону має з’явитися в парламенті до 15 вересня.

Для фонду важлива бюджетна консолідація, тобто зменшення розміру дефіциту шляхом підвищення доходів та перегляду видатків. Дефіцит, що залишиться, повинен бути підйомним для країни, а джерела його покриття – зрозумілими. МВФ напевне вимагатиме поступового відходу від фіксованого обмінного курсу.

"Для програми SBA доведеться змінити курсову політику. Курс не повинен бути фіксованим. Нехай буде хоч якесь managed floating (контрольоване плавання курсу). В умовах фіксованого курсу акумулюються дисбаланси, і потім все одно доводиться девальвувати гривню", – пояснив ЕП високопосадовець Нацбанку.

Ще одна потенційна вимога – зміцнення незалежності НБУ, який в умовах тотального дефіциту бюджету втратив важелі впливу на інфляцію. Досягти незалежності можна в разі, якщо Мінфін залучатиме кошти для покриття дефіциту бюджету на ринкових засадах, а не проситиме НБУ їх друкувати.

Чи стане на заваді емісія

На початку великої війни Україна ввімкнула "друкарський верстат". Оскільки обсяги податкових доходів упали, а видатки, зокрема на оборону, суттєво зросли, для покриття дефіциту уряд позичив в НБУ понад 250 млрд грн.

Емісія гривні – не найкращий спосіб закриття дірки в бюджеті, розмір якої щомісяця становить близько 5 млрд дол. Високі обсяги емісії можуть спричинити стрімку інфляцію та розбалансувати державні фінанси. Попри це МВФ, імовірно, не виступатиме категорично проти цього інструменту.

"Якщо Нацбанк, уряд та МВФ погодяться, що обсяг емісії буде вкладатися в передбачені в фінансовій програмі параметри інфляції та курсу гривні, то "друк" гривні не завадить співпраці з фондом", – зазначає Петрик.

Проте збереження незалежності НБУ стане важливою умовою для МВФ.

У липні стало відомо, що Кабмін намагався проштовхнути через парламент правку, яка могла покласти край операційній незалежності Нацбанку. Уряд хотів змусити регулятора автоматично переказувати отримані відсотки за ОВДП до бюджету, не чекаючи кінця року та проведення аудиту фінансової звітності.

"Мета таких поправок – мати постійний доступ до друкарського верстата замість здійснення непопулярних, але потрібних кроків. Це неприпустимо, це суперечить умовам співпраці з МВФ та несе ризики для євроінтеграції України", – відзначив голова Національного банку Кирило Шевченко.

Для отримання кредиту необхідно гарантувати, що таких змін не буде.

Для чого Україні програма МВФ

У мирні часи програма МВФ – своєрідний знак якості для інвесторів. Вона означає, що позичальник вестиме виважену політику, а влада країни не ухвалюватиме популістських рішень. Країні, яка має програму з фондом, міжнародні інвестори охочіше довіряють кошти.

Наразі про залучення комерційних інвестицій не йдеться, бо воєнні ризики перекреслюють цю можливість. Однак брати участь у програмі МВФ треба.

По-перше, Україні потрібне додаткове джерело покриття дефіциту бюджету.

"Програма МВФ потрібна насамперед через суто фінансові причини. До закінчення війни Україні слід фінансувати щомісяця 4-5 мільярдів доларів дефіциту, причому у валюті, щоб одночасно закривати дефіцит платіжного балансу і підтримувати валютні резерви НБУ", – каже Вишлінський.

По-друге, програма дозволить домовитися з іншими донорами. Упевненості в отриманні коштів від США чи ЄС нема через їх внутрішньополітичні процеси.

"Усі орієнтуються на МВФ як на якірного інвестора. Ми розраховуємо, що в нас буде програма, відштовхуючись від якої, ми будемо вести перемовини з іншими партнерами, зокрема з Єврокомісією та США", – пояснює Марченко.

Наявність програми також дозволить планувати фінанси на довгострокову перспективу, бо дасть ясність щодо джерел покриття дефіциту бюджету.

"Сценарій, за якого Україна щороку з нуля домовляється про пул кредитів для покриття дефіциту бюджету і відновлення міжнародних резервів, ризиковий. Бажано мати ясність щодо фінансування цих потреб у середньостроковому періоді. Її можна отримати, лише співпрацюючи з МВФ", – каже голова департаменту макроекономічних досліджень групи ICU Віталій Ваврищук.

По-третє, нова програма з МВФ необхідна для рефінансування виплат за попередніми кредитами, які Україна взяла у фонду.

"Гроші з нової програми компенсують заплановані виплати за кредитами МВФ. За наступні два роки Україна має заплатити фонду 5,1 мільярда доларів з бюджету і резервів Нацбанку, включаючи 1,2 мільярда доларів до кінця 2022 року (з них 0,9 млрд дол – у вересні – ЕП)", – нагадує Білан.

Чи погодять програму

Попри труднощі, які виникають з погодженням навіть макроекономічних показників, Україна має високі шанси на отримання нової позики. Надання програми підтримують найбільші акціонери фонду: США, Японія та країни Західної Європи. Їхніх квот достатньо для ухвалення позитивного рішення.

Імовірно, в МВФ знайдуться і політична воля, і необхідні технічні рішення, аби Україна отримала стабільне джерело фінансування в майбутньому. Щоправда, на це піде багато часу, якого країні особливо бракує в умовах війни.