Сильная гривня: новая реальность
Гривня демонструє рекордні темпи зростання (ревальвації). Багатьох українців цікавить, що це означає для країни і чи це нова реальність.
Досить неочікувано Рада НБУ зауважила, що керівництво Нацбанку зробило помилку, утримуючи відсоткову ставку надто високою надто довго, що дозволило гривні зміцнитися та завдало шкоди українським експортерам.
Керівники НБУ не визнають провини та підкреслюють вигоди міцнішої гривні: нижчі ціни на імпортні товари, у тому числі на природний газ, нижча інфляція, нижчі відсоткові ставки та менший тягар державного боргу. Чия правда і що станеться з гривнею? Перед тим, як відповісти на ці питання, слід з'ясувати кілька речей.
По-перше, обмінний курс — це ціна валюти, яка визначається попитом і пропозицією. Рівноважна ціна — та, при якій попит дорівнює пропозиції. У визначенні балансу і відтак ціни потрібно покладатися на ринок. Уряд не має визначати "правильну" ціну.
По-друге, коли ціна змінюється, хтось виграє, а хтось програє. Наприклад, якщо ціна на молоко знижується, то фермери програють, а споживачі виграють. За такою ж логікою можна стверджувати, що міцніша гривня допомагає деяким економічним агентам (імпортерам) та шкодить іншим (експортерам).
Через ці ефекти перерозподілу неможливо уникнути дискусій щодо "бажаної" зміни курсу. Ці дискусії можуть бути дуже заплутаними, зважаючи на складність глобальних ланцюжків доданої вартості, коли фірми є одночасно експортерами та імпортерами. Наприклад, в Україні деякі компанії імпортують тканини, а експортують одяг.
По-третє, зміни обмінного курсу — це частина впливу центрального банку на економіку. Коли НБУ підвищує відсоткові ставки, він приваблює іноземний капітал, оскільки інвестори можуть більше заробити в Україні.
Коли капітал приходить до України, гривня зміцнюється через вищий попит на неї, що знижує конкурентоздатність українського експорту. Це уповільнює економічну активність і знижує інфляційний тиск в Україні.
Отже, механізм доволі простий: Національний банк підвищує відсоткові ставки, гривня зміцнюється, інфляція знижується. Тож якщо НБУ має завдання утримувати низьку інфляцію, міцніша гривня є природним наслідком такої політики. Вимога одночасно низької інфляції та слабкої гривні є суперечливою.
Ці дві речі не можуть відбуватися одночасно, якщо в країні є вільний рух капіталу, плаваючий обмінний курс та незалежна монетарна політика, тобто режим, затверджений Радою Нацбанку (таргетування інфляції). З'ясувавши ці базові речі, слід глянути на економіку України в історичній перспективі.
Яким був досвід інших країн, які запровадили інфляційне таргетування та пройшли період дезінфляції (зниження інфляції)? Графік показує динаміку інфляції для України, яка запровадила інфляційне таргетування у 2016 році, Ізраїлю (1992), Румунії (2005), Польщі (1998) та Чехії (1997), які почали з високих темпів інфляції та запровадили інфляційне таргетування (ІТ) для подолання хронічно високої інфляції.
Нуль на горизонтальній осі відповідає року запровадження ІТ. В Україні були найгірші стартові умови з інфляцією — понад 50% на рік, але за три роки інфляційного таргетування інфляція показала динаміку, схожу на тренди в інших країнах.
Графік показує, що зниження інфляції з двозначних чисел до менш ніж 5% потребує часу. Якщо історія чогось вчить, НБУ скоро досягне цілі — 5% інфляції. У листопаді 2019 року інфляція була 5,1% і, за прогнозами, впаде нижче 5% до кінця 2019 року.
Що відбувалося з обмінним курсом під час дезінфляції?
Реальний обмінний курс, який дорівнює номінальному обмінному курсу, скоригованому на інфляцію, — це ключовий показник "міцності" валюти. Зростання реального курсу означає, що валюта зміцнюється швидше, ніж ростуть ціни.
Валюти Польщі, Румунії та Чехії значно зміцнилися проти кошика валют їхніх торговельних партнерів. Більше того, курс зміцнився назавжди: навіть через десять років після запровадження інфляційного таргетування валюти цих країн є міцнішими. Завдяки повільнішій дезінфляції в Ізраїлі зміцнення шекеля було помірним.
Динаміка реального обмінного курсу в Україні схожа на те, що відбувалося в Польщі, Румунії та Чехії: після трьох років інфляційного таргетування реальний обмінний курс виріс на 20-25%. Отже, те, що відбувається в Україні, не є чимось надзвичайним. Свого часу такі речі відбувалися в інших країнах. Шлях України доволі типовий.
Реальний обмінний курс (РЕОК) — це купівельна спроможність валюти відносно інших валют за поточних обмінних курсів та цін. РЕОК відображає конкурентоздатність країни відносно решти світу.
Більш того, як видно з графіка нижче, сильніша дезінфляція пов'язана з сильнішою ревальвацією національної валюти у багатьох країнах, які запровадили ІТ.
Наприклад, у Румунії, Мексиці та Чилі відбулося значне зниження інфляції через два роки після запровадження інфляційного таргетування, і реальний обмінний курс значно виріс. На противагу їм у Бразилії та Південній Африці інфляція через два роки після запровадження ІТ лише зросла, а їхні валюти знецінилися.
Чому реальний обмінний курс виріс у країнах, які знизили інфляцію? Вочевидь, висока відсоткова ставка, встановлена центробанками, вплинула на ревальвацію. Іншим чинником є реакція приватного сектору: низька та стабільна інфляція підтримує стабільне макроекономічне середовище, що подобається інвесторам.
Країни з інфляційним таргетуванням залучають більше прямих іноземних інвестицій. Оскільки приплив іноземного капіталу підвищує попит на національну валюту, приватний сектор підсилює ефект політики уряду та збільшує ревальвацію.
У підсумку міцніша гривня є наслідком зусиль НБУ із зниження інфляції, які увінчалися успіхом. Вона також є ознакою впевненості на фінансових ринках.
Прогнозування обмінного курсу — неможлива та невдячна справа, проте з точку зору історичної перспективи міцна гривня може бути новою реальністю.
Юрій Городніченко, професор економіки університету Каліфорнії Бекрлі, член редколегії та голова Наглядової ради VoxUkraine
Стаття надана VoxUkraine