Игра на понижение Или чем сквиз-аут обернулся для акционеров

Уже почти год как акционеры в Украине живут по новым правилам. В июне прошлого года вступил в силу закон о повышении уровня корпоративного управления в акционерных обществах. Он узаконил сквиз-аут (squeeze-out) – специальную процедуру выкупа акций миноритарных инвесторов. ЭП объясняет, в чем ее суть, какие компании уже воспользовались ею, и почему в украинских реалиях одним акционерам сквиз-аут сулит риски, а другим – выгоду.

Что такое "сквиз-аут" (squeeze-out)

"Сквиз-аут" (squeeze-out) - выкуп акций у миноритариев собственником или группой собственников, которые владеют более 95% акций компании. Фактически, такой выкуп может проводиться без согласия миноритария: для списания ценных бумаг со счета необходимо только решение мажоритария.

Зачем проводить обратный выкуп акций?

Сквиз-аут - отнюдь не украинское ноу-хау. Подобная практика в мире существует уже не один десяток лет. Появление таких процедур в Украине - это очередной шаг по имплементации требований Директив ЕС в части реформы фондового рынка.

Но есть и "национальные" основания для запуска процедуры сквиз-аута.

Дело в том, что украинский фондовый рынок был создан в ходе массовой приватизации государственных предприятий в начале 90-х годов.

Миллионы сотрудников крупных промышленных предприятий получили в собственность акции компаний, где они работали и таких образом стали их миноритарными акционерами. Однако далеко не все миноритарии участвуют в жизни компании: кто-то попросту забыл о своих акциях, кто-то умер, а кто-то уехал за границу.

Таких акционеров называют "спящими".

Несмотря на то, что участия в жизни компании они не принимают, компания должна соблюдать ряд процедур - приглашать на собрания, рассылать уведомления.

В некоторых компаниях количество миноритарных акционеров достигает нескольких десятков тысяч, хотя суммарно они владеют менее чем 5% акций.

В результате эмитент несет большие административные и финансовые расходы, хотя экономический эффект от них нулевой. Более того, в Украине были случаи, когда миноритарий, владеющий даже 1 акцией, блокировал работу предприятия ("корпоративный шантаж").

Сквиз-аут позволяет легальным способом избавиться от такого "балласта".

Сколько компаний уже провели или анонсировали проведения сквиз-аута?

По данным НКЦБФР, уже более 50 компаний заявили об обратном выкупе акций. Среди них, например, предприятия, которые принадлежат Ринату Ахметову - "ДТЭК Днепроэнерго" и "ДТЭК Западэнерго", "Азовсталь", Мариупольский металлургический комбинат им. Ильича, Авдеевский коксохимический завод. Кроме того, новой опцией воспользовались банки - УкрСиббанк, Кредобанк и Креди Агриколь Банк.

Как устанавливается цена при выкупе акций?

По закону, цена обязательной продажи акций - это наибольшая из следующих оценок:

- самая высокая цена акции, по которой мажоритарный акционер покупал акции общества в течение последних 12 месяцев;

- средний биржевой курс акций на фондовой бирже, рассчитанный за последние 3 месяца их обращения;

- рыночная стоимость акций компании, определенная оценщиком по состоянию на день, предшествующий дате появления требования об обязательном выкупе.

Определение стоимости акций оценщиком - один из наиболее распространенных способов. Дело в том, что в апреле 2015 года парламент принял закон о защите прав инвесторов, которым разрешил публичным акционерным обществам с тысячами миноритариев стать частными компаниями и уйти с биржи.

Этим правом воспользовались многие компании и их акции перестали торговаться на биржах. А так как они не торгуются на биржах, то первые два способа определения цены для них не актуальны.

В таких случаях нет ни цены акции, по которой мажоритарный акционер покупал акции общества в течение последних 12 месяцев, ни среднего биржевого курса акций на фондовой бирже, рассчитанного за последние 3 месяца их обращения.

Как миноритарии могут получить средства?

В рамках процедуры сквиз-аута компания-эмитент открывает счет-эскроу, на который владелец доминирующего пакета акций перечисляет средства для выкупа всех акций, которые находятся в свободном обращении.

Миноритарные акционеры могут в течение трех лет обратиться в банк, где открыт счет-эскроу эмитента, и после прохождения процедуры идентификации получат средства.

Почему миноритарии недовольны процедурой?

Недовольных миноритариев можно разделить на две группы.

Одни недовольны ценой выкупа акций. Например, "Азовсталь" запустила принудительный выкуп акций по 56,4 коп. По словам основателя КУА "Кинто" Сергея Оксанича, это 1,75% от стоимости строительства с нуля подобного комбината: предприятие оценили в $90 млн, что фактически в 57 раз дешевле, чем стоимость его строительства.

К тому же за последние несколько лет дивиденды, которые получали акционеры, были больше суммы, которую мажоритарий предлагает за ценные бумаги сейчас.

Акции ММК им. Ильича у миноритариев хотят выкупить за 8 коп. Получается, что все предприятие оценщики оценили в $38 млн - или 1% от стоимости нового завода.

Бывший член Национальной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку (НКЦБФР) Сергей Бирюк подсчитал, что акции 16 предприятий, которые провели squeeze-outи sell-out, есть в портфелях 81 инвестфонда, куда вкладывали средства физлица.

"Это инвестфонды, которые покупали эти ценные бумаги, и сейчас по некоторым эмитентам у фондов есть проблемы", - сказал Сергей Бирюк.

Миноритарии подозревают, что в Украине "кто платит, тот и заказывает музыку", поэтому мажоритарий, заказавший профессиональному оценщику оценку компании, может рассчитывать на "выгодную" для себя цену.

Но есть и еще одна группа недовольных миноритариев, которые выступают против обязательного выкупа акций. Они считают, что такой процедурой нарушаются права акционеров, которые сознательно выбрали для себя ценные бумаги как инструмент для инвестиций.

Как миноритарии могут защитить свои права?

Те, кто не согласен с ценой выкупа акций, считают, что в конфликт должен вмешаться регулятор. Но в НКЦБФР с такой позицией не согласны.

"К полномочиям регулятора относится проверка соблюдения требований законодательства при выборе способа оценки стоимости акций, а не рецензирование непосредственно результатов оценки акций", - пояснили в комиссии.

Кроме того, фондовый регулятор устанавливает требования к оценщикам. Однако оценивать стоимость акций, по которой проводится обязательный выкуп, он не может. Профессиональное суждение относительно оценки стоимости акций может высказывать Фонд государственного имущества Украины.

В комиссии уточнили, что сейчас они анализируют процессы обязательной продажи акций и устанавливают правомерность выбора конкретного способа оценки их стоимости.

Если для определения цены обязательной продажи акций избран средний биржевой курс, комиссия проанализирует, не происходило ли нарушений законодательства в ходе биржевых торгов в установленный законом период.

Если оценку акций проводил оценщик, то НКЦБФР предложила привлекать Фонд государственного имущества Украины или профильные СРО для получения рецензии на такую оценку. Но для окончательного решения вопроса обращаться в судебные органы для защиты своих интересов.

Ну а те, кто не согласен с проведением squeeze-out в принципе, намерены добиваться приостановки действия закона. "Есть несколько способов. Можно обратиться в Конституционный Суд или внести изменения в действующий закон", - предложил Сергей Оксанич.

Виктория Руденко, FinClub